7月市場最亮的星，非以太坊莫屬。

從漲幅來看，7月的以太坊漲超60%，罕見的超過龍頭老大比特幣。如果再拉長時間，對比就更為顯著，從今年4月以來，以太坊從最低點幾乎上漲了180%，同一時期，比特幣上漲65.3%。帶來的變化也顯而易見，在市場上，“V神”再度回歸，從V神到Vatilik再到小V，甚至一度在大會上無人問津，從造神到祛魅，創始人的市場形象似乎也隨着ETH價格變動起起伏伏。

暴漲給人以信心，但被打怕了的ETH持有者也在惴惴不安，這種危機感，在孫宇晨賣ETH的時刻達到了頂峰。以太坊還能漲嗎？能漲到多少？

作為山寨的風向標，市場的聚光燈，終於再一次，打在了ETH上。

在今年5月，由於3天暴漲40%，以太坊登上了抖音熱搜。彼時的市場，也洋溢着一派山寨欲來的既視感，然而從1800走到2700美元之後，以太坊再度讓市場失瞭望。與強勢拉漲的比特幣不同，在將近2個月內，以太坊都在2500美元的中線徘徊，持有者只能靜靜的看着比特幣匯率甩出的尾氣燈，百感交集。

實際上，市場所有人關心的，不是天天刷出新高的比特幣，而恰恰就是這半死不活的以太坊。隨着BTC來到12萬美元，散戶與之的距離如同天塹，既因為價格高昂而肉疼，又因為BTC的虹吸不斷失血。市場認為唯有以太坊，才可帶來生態效應，讓死氣沉沉的山寨與MEME市場重新煥發新生。對比強烈的是，BTC高漲，社群鴉雀無聲，ETH上漲，社區活躍度立馬翻了個倍。然而，在當時，市場對以太坊的信心，只能用微弱來形容。

時間來到7月，事情迎來了轉機。突然間，以太坊變得炙手可熱，從2400美元飆升到3860美元，一口氣迎來了超過60%的漲幅。帶來的影響肉眼可見，Defi板塊月回報率超過40%，就連NFT也打破魔咒，總市值回升至60億美元上方，Cryptopunk被大額掃貨。山寨季似乎也在逼近，Coinmarketcap上的山寨幣季節指數一度達到了55，即在過去90天內，市值前100的幣種中有55個項目漲幅超過比特幣。

多重因素造成了ETH的上漲，宏觀的轉好、政策的開放、機構的參与、自身的估值，都是其中重要的一環。但即便如此，資本驅動，仍然是最主要的原因。

以太坊現貨ETF是一個很好的觀測窗口。從ETF數據來看，從7月3日開始，截至到7月21日，ETF連續12個交易日實現凈流入，7月份凈流入量達到35.7億美元，創下ETF流入最高單月記錄，這一增長與以太坊的價格呈現明顯正相關。更為值得注意的是，所有發行方凈持倉5038016枚ETH，約佔以太坊市值的4.32%。其中，貝萊德持有數量最多，達到2460760 枚，佔比接近總量的一半。換而言之，從某種程度上，貝萊德的投資者們已然成為以太坊最大的機構莊家。從日前貝萊德向SEC提交以太坊質押申請來看，貝萊德的押注還會繼續。

除了通過ETF間接持有外，比特幣金庫的風，也吹到了以太坊。SharpLink Gaming、BitMine、Bit Digital、BTCS、GameSquare等機構紛紛布局以太坊金庫，根據Strategic ETH Reserve數據显示，持有超過100枚ETH的實體已有59家，共持有超187萬枚ETH，價值達70億美元，相當於ETH ETF整體規模的35.19%。其中，早期以太坊支持者SharpLink Gaming持有ETH最多，達到36.08萬枚，其次為礦企BitMine Immersion Technologies，持有總量為30萬枚，力壓以太坊基金會（23.85萬枚）成為全球ETH最大機構持有者。

從玩法來看，以太坊金庫與比特幣金庫既有相似點也有差異點，一方面，上市企業通常都通過債權或股權融資快速積累資金實現持幣，但另一方面，相比傳統比特幣財庫依託市值溢價拉升股票獲利不同，以SBET、BMNR為首的機構採用了質押生息的方式從中獲利，簡而言之，與第一種全面押注市值炒作、放棄實控業務的類型不同，持有量更多的機構在保有原有業務的同時，將以太坊視為一種投資方式，通過將其質押實現業務板塊的補充，而非替代。

伴隨ETF與儲備戰略的持續發展，以太坊成功從買盤中獲得增量，實現了飛躍式上漲。但機構真金白銀看好ETH的原因，卻恰好來自於其內外兼修的敘事增長點。

從老調重提的宏觀環境來看，儘管本月不降息幾乎是板上釘釘的事情，但隨着美國勞動力市場正在放緩，美聯儲內部已然存在共識分歧，被看作影子主席的沃勒主張7月立即降息；以鮑威爾為首的多數派擔憂關稅引發通脹傾向於觀望；更強硬的陣營則認為2025年全年都不應降息。就目前而言，市場仍基本共識今年有1-2次的降息，若沃勒上台，降息幅度將有可能進一步增大。

政策敘事也利於以太坊發展。在剛剛通過的美國三大加密法案中，反CBDC監管法案為加密貨幣奠定意識形態，清晰法案讓Defi有所保障，而已然立法的穩定幣天才法案直接利好穩定幣領域，可以認為，三大法案確立了加密貨幣在美國数字貨幣戰略中的主導地位，利好傳統機構的入局。在此背景下，穩定幣與RWA是當前共識的前景賽道，而以上兩者均以以太坊為核心承載。穩定幣市值中以太坊鏈上比例高達50%，RWA則更高，市值中有75億在以太坊上發行，市佔率達到58.7%。

前有真金白銀的買盤拉升，後有源源不斷的敘事作支支撐，再疊加本就在窪地的估值，多因素綜合作用導致近期的以太坊飆升。但或許是曾被虐過太多遍，面對觸及3860美元之後略有回落的以太坊，持有者們也正惴惴不安。

不安也並非空穴來風。價格端對比比特幣與以太坊，後者在價值認可度上遠不如“数字黃金”，多以藍籌科技股或“数字白銀”以冠之，兩者價格表現走勢也表現迥異。BTC勢如破竹刷新高，4000美元卻成為了以太坊的關鍵壓力位賣盤。2024年3月，以太坊觸及4093美元，隨後回到2890美元，最近一次太坊逼近4000美元是在去年12月，而之後，宛若過山車般，一路跌至了1385美元，讓一眾人士在山頂站崗。在此背景下，4000美元的賣盤壓力相當之大。

這種不安也數據上也有所提現。從Glassnode來看，以太坊價格在超過2400美元後轉入交易所的數據持續上升。驗證者隊列追蹤網站Validatorqueue數據也显示，截至美國時間周二下午，約有 51.9 萬枚 ETH（按當前價格計算價值19.2億美元）正在排隊退出質押網絡。這是自 2024 年 1 月以來最大的退出隊列規模，導致提款延遲延長至9天以上。按照以往的經驗推斷，解除質押通常是拋售的前兆。此外，山寨指數的消退也反映出投資者正在從FOMO中逐步恢復理性。

更值得玩味的是，多次逃頂、高拋低吸、被譽為ETH周期王者的孫宇晨似乎正在拋售ETH。在近一周，共有16.06萬枚 ETH (約5.18億美元) 從HTX流入Binance，而在4月，孫宇晨還表示無意出售ETH。這一消息也讓市場猜疑不斷，莫非孫哥又預測到了頂部？

但整體來看，除了這一頂級KOL在出售外，大多數資本都在用腳跟票支持。尤其是已然上任成為以太坊強庄的貝萊德，在7月18日凈流入16萬枚ETH，打破了此前的紀錄。ARK Invest與SBET仍在加註ETH敞口，ARK Invest已收購4,773,444股BitMine普通股BMNR，總價值達1.82億美元，BitMine計劃將全部凈收益用於購買以太坊，而Sharplink Gaming從上周四開始更是加倉2.49萬枚ETH，Varys風投主管甚至與Multicoin聯創對賭ETH能否在2026年底前達到1萬美元，上述舉措無不显示出機構堅定看多的情緒。有趣的是，比特幣ETF正在流出，而ETH ETF卻在流入，也折射出市場的暗流涌動。

這實際上已然體現出本次上漲與此前的不同，從本質來看，ETH正在重走BTC的老路，定價權逐步由加密巨頭過渡至華爾街機構側，在此之前，ETH未迎來巨震是由於持有量分散以及吸引力不足，但如今，隨着監管放開，機構買盤正在加速這一過程。一個典型的例子是，即便有高達51.9萬枚的ETH正在退出以太坊POS，但同樣有35.7萬枚 ETH正在等待進入網絡，這一新需求多來源於儲備金庫企業。而根據Bitwise CIO Matt Hougan的預測，ETP和財務公司明年將購買價值200億美元的 ETH，按目前的價格計算，相當於 533 萬枚 ETH，相當於同期凈新增供應量的7倍。

客觀而言，現如今的加密市場，從中期來看，並不存在明確的利空。降息近在咫尺、立法持續推進、新投資者不斷增加，以此角度而言，即便如今上漲動力不足，但大跌也缺乏基礎。當然，局部的回調與見頂也必然存在，在關鍵位置予以對沖將是更為謹慎的作法。

遺憾的是，如果以太坊的上漲純屬由ETF或是機構推動，或許ETH會和BTC走向同一劇本，在溢出效應有限的前提下，亟需資金回血的山寨季，不知何時才會到來。