今天我想跟大家聊的，是穩定幣這條賽道。

為什麼是穩定幣？它不僅是一種支付工具，更是穿透鏈上鏈下、連接虛擬世界與現實金融的基礎設施。特別是在香港穩定幣牌照即將落地的背景下，我們也想借這個機會，把我們作為法律服務機構，在客戶一線看到的項目需求、監管邊界、落地難點，做一次系統梳理，供大家參考。

第一個問題，穩定幣是否有可能重塑國際貨幣體系？是否有可能大範圍替代現有支付體系？

我不知道大家今天早上有沒有刷到上海國資的一個公眾號，他們昨天組織了一次學習，內容就是關於穩定幣的。最近两天，像路透社等一些海外媒體也在聯繫我們進行採訪，核心也是圍繞美國接下來對加密資產、穩定幣的一系列立法動作。

我們能看到的是，在過去一年多，從特朗普的競選到重新上台，包括他和美國政府關於加密資產的相關政策立法，推進速度都明顯加快。

我認為，美國在整個Web3行業中的戰略布局裡，穩定幣是一個非常重要的部分，但它不是全部。目前整個加密貨幣市場大概在3.7萬億美元左右，比特幣大概佔比50%到60%。比特幣無疑是整個Web3，特別是加密市場的基石。

所以我們看到美國有越來越多的比特幣礦場類上市公司，它們可以很好地在資本市場進行上市並獲得發展。同時我們看到像“MicroStrategy”，現在叫“Strategy”這家公司，已經把比特幣戰略儲備作為核心業務。

現在不僅是BTC，還有人想囤BNB、囤Solana，是希望複製Strategy的市場玩法。美國比特幣市場正在受到越來越多的戰略性重視。

從美國政府角度，我們能看到兩個方向：

第一個大的方向，是關於比特幣。

特朗普明確提出，希望未來所有比特幣生產都在美國完成。基於此，我們看到美國大量礦工在擴大動作，甚至有礦工在出塊時在鏈上寫“Made in USA”。所以未來比特幣的核心生產能力，美國顯然希望進一步加強。此外，聯邦政府和部分州政府希望將因罰沒而獲得的比特幣不再出售，甚至有些州開始將地方財政撥出一部分預算購買或戰略性持有比特幣。這說明美國政府圍繞比特幣的生產和儲備，已經形成明確策略。

第二塊，就是關於穩定幣。

目前全球穩定幣市場的體量大概在2600多億美元，其中90%左右都是錨定美元的穩定幣，甚至錨定的是美債。

比如最大的是USDT，大約1600億美元市值，其中60%以上配置的是美債；而在美國本土最合規的是USDC，大概600多億美元，核心資產也是配置在美債上。

美國為何要大力鼓勵穩定幣發展？因為它能很好地解決對美債的新增需求。作為合規穩定幣的發行方，你的底層資產現在基本都必須是短期國債或者銀行存款。美債就成了最優配置。

這對於美國來說，相當於增加了美債的購買需求。發行越多穩定幣，間接持有美債的人也越多。按照USDT的邏輯，100美元的USDT里可能有60美元是美債。

傳統上，我們這些個人或中小機構想買美債是很難的。但如果我持有USDT，就等於間接擁有60%美債。這就很好解釋了美國為什麼戰略性看重合規穩定幣——解決了美債銷售渠道問題。

另一個更重要的原因，是出於對傳統美元結算體系被繞開的擔憂。

現在很多加密資產、區塊鏈網絡試圖繞過SWIFT系統，美國當然不願意放棄金融控制權。因此它希望穩定幣發行方受其監管，以便繼續沿用金融制裁工具。

比如2025年4月，俄羅斯財政官員公開表示考慮發行自己的穩定幣，因為他們的一家加密資產交易所大約14億美元的USDT被凍結了。

很多人以為穩定幣是去中心化的，可以自由跨境使用，但實際上USDT發行方Tether公司，可以通過後台機制遠程凍結地址上的資金。

俄羅斯的困境就是這樣：交易所里的大量USDT被Tether應美國政府要求在鏈上凍結。這說明在區塊鏈世界里，你鏈上錢包里显示有資金，實際上可能動不了。

越來越多的執法機構通過司法協助文書，要求穩定幣發行方凍結資產。這種鏈上執法能力，是美國特別想保留和強化的。

因此，美國更傾向於讓這些穩定幣變成“合規”的，讓發行方受到它的監管，否則未來將難以控制鏈上的執法力量。

這也是我們一直強調的，中國必須要儘快推進穩定幣的探索和發行。無論是港元、人民幣、離岸人民幣，甚至美元，本質上是為了搶佔“鏈上的主權控制權”。

除了美債需求，美國推合規穩定幣的核心原因之一是維持執法控制權。

那麼，這套體系是否會重塑國際貨幣體系？是否能大範圍替代現有支付體系？

我的判斷是，不至於那麼誇張。

未來穩定幣在C端的消費、匯款，或在B2B跨境貿易中，都會呈現出“用戶分層”。

第一個分層，是那些希望通過虛擬貨幣來隱匿，或者說是不希望被政府監管的用戶。他們可能大概率還是會使用類似於USDT這樣的所謂“不合規”的穩定幣，甚至會使用匿名性更強的穩定幣。他們其實並不在主流監管或者主流視野裏面，比如博彩平台、灰黑產平台、受制裁國家等等。

而反過來，像USDC也好，或者說香港監管之下發行的合規穩定幣也好，我會認為它其實不會是一個完全獨立於現在銀行體系之外的一種存在。它更多的是被集成，或者說作為一個工具，被補充到現有的跨境貿易或者說是跨境支付結算體系裡面。

比如說，我可以舉兩個例子，一個C端的例子，一個B端的例子。

在C端的例子裏面，現在最常見的就是所謂的USDT銀行卡。簡單來說，就是你將你的虛擬貨幣，充到或者轉到你的銀行賬戶，而這個銀行賬戶關聯着一個虛擬地址。你在刷卡的時候，它就會自動從這個錢包地址裏面去扣相關的加密資產。這其實是在現有銀行賬戶體繫上，增加了一個“加密資產消費”的功能。

所以你會發現，它並沒有取代銀行體系，只是在原有體繫上增加了加密資產的充值和消費的功能而已。它是一個補充，而不是替代。

這是C端最常見的場景。

而在B端，比如現在大量中國的第三方公司，他們出海到香港、新加坡、海外，做Web3收單業務。這個邏輯其實和現在的B2B跨境收單業務並沒有本質區別。

比如現在最常見的方式是：我在某個第三方支付公司開一個賬戶，設立一家香港公司，然後在這個賬戶上按傳統第三方支付“商戶開戶”的邏輯上傳營業執照、註冊證、個人信息等，然後開通平台上的銀行賬戶。

同時，這個銀行賬戶還會配一個“虛擬貨幣收款賬戶”。我作為一個商家，在裏面就可以同時擁有兩個收款入口：一個是傳統法幣賬戶，一個是虛擬貨幣地址。

而且收款之後，我可以在平台里完成加密貨幣與法幣之間的兌換。如果我要對外付款，可以選加密貨幣，也可以選美元或港幣賬戶來付款。

所以你會發現，在這種場景下，加密貨幣其實並沒有顛覆傳統銀行體系，而是基於原有體系增加了一個功能模塊。同時在使用虛擬貨幣過程中，它全鏈路都要進行KYC、KYT、反洗錢審查。

所以你會發現，這一波Web3支付或者穩定幣的使用，其實和前幾年Web3行業講的“去中心化支付”“繞開銀行體系”已經不是一個東西了。

大家討論的重點已經從構建“去中心化貨幣體系”，變成了“傳統金融如何擁抱Web3支付”，“如何藉助穩定幣提升效率，創造商業價值”。

這是我對第一個問題的一個看法：它不是替代，不是革命性存在，而是現有體繫上的效率和體驗的提升，是對功能和場景的增強。

第二個話題：我國對穩定幣持什麼態度？當下官方的言論和動作透露出什麼意圖？

很多來找我們聊跨境支付方案的客戶，尤其是內地做得還不錯的跨境支付公司，其實一邊很“心痒痒”，但內心也還有一些擔憂。

因為我們會參与一些政府座談，也跟行業里真正做穩定幣解決方案的客戶和朋友們有深入交流。我們了解到的情況是，香港現在確實在大力推進穩定幣，目的就是要作為中國的“金融試驗田”，從戰略防禦的角度對抗美國在Web3方面的領先。

所以我們要談中國對穩定幣的態度，不能只看內地，也不能只看香港，必須看兩者之間的配合和分工。

首先我們來看內地政策。

從2013年開始，中國對加密貨幣其實已經有過很多次定性和監管表態。我們整理過之後，大致可以總結為幾塊：

第一，在中國不能進行加密資產的公開募資，也就是ICO是被明確禁止的。

第二，不能在中國境內設立虛擬貨幣交易所或者面向內地居民開展相關業務。這裏重點是“不能面對內地用戶展業”。

但關鍵點來了：政策並沒有否定中國公民持有加密資產的合法性。

這點非常重要，決定了中國企業或個人通過留學、旅遊、海外貿易等方式持有加密資產的行為，在法律上是合法的。上海法院有多個裁判文書都明確承認：虛擬貨幣是合法持有的，也是受到財產權保護的。

但很尷尬的是，如果你在中國境內用USDT支付貨款，哪怕雙方都同意，這種合同在法律上仍然是“無效合同”。

這就是非常微妙的一點。

第三，加密貨幣挖礦在中國是不被允許的，屬於行政處罰，不是刑事問題。

所以總體來看，只要不觸碰這三條“負面清單”，在中國內地，其實還有很多事情是可以做的。

接着我們看香港。

從2022年12月發布“Web3政策宣言1.0”以來，香港在Web3和数字資產領域推進了四個關鍵方向：

第一，虛擬貨幣交易所正式納入持牌制度，目前已經有11家持牌交易所。

第二，加密資產基金（不管是類似傳統私募還是公募）都可以依法設立。核心區別在於底層資產變成加密資產，但“募投管退”的邏輯和傳統基金沒區別。

第三，就是穩定幣。香港《穩定幣監管框架》將於2025年8月1日正式實施。監管要求包括：在香港發行穩定幣，在全球發行港元穩定幣，在香港向公眾推廣穩定幣都會面臨監管；起始資本不少於2500萬港幣；必須100%資產儲備，不允許生息。我們注意到香港監管部門最近也在“降溫”，強調穩定幣沒有投資價值，不是面向公眾的產品，並且表示最終可能只發3–5個牌照，像京東、渣打、螞蟻、圓幣等是目前公開的申請方。

第四，香港也將重點推進OTC場外交易的牌照。因為現在香港街頭有上百家OTC店鋪，一些是面向C端散客的，一些是配合大型交易所或制裁資金繞路的。我們判斷，2026年上半年香港就會推出OTC持牌制度，把這塊業務正式納入監管。

接下來香港可能去發展的方向，或者說可能成為比較熱門的方向，RWA，也就是真實資產代幣化是一個。我們在新聞上也看到了，比如朗新做的充電樁，協鑫做的光伏項目等等。但是我個人認為，在這一塊的摸索過程中，還是有一些問題：

第一，這些項目目前的市場可複製性其實沒有那麼強，很多還處在示範或者試驗階段。

第二，目前這些RWA項目還是限制在合格投資人和合格機構的框架之下，不能直接面向散戶。未來它能不能像比特幣那樣，讓普通人直接參与，我覺得現在還是要打一個問號。

但我一直認為，RWA項目如果想真正落地，必須具備兩個技術和制度上的基礎條件：

第一個，是數據上鏈必須足夠可信。它不能只是ERP系統導出一份Excel再寫入區塊鏈，而是要做到數據採集端到端，比如說從傳感器設備直接上傳到區塊鏈上，確保數據不可篡改。

第二個，是價值如何流通。你不能說我只是把數據“確權”上鏈，但沒有辦法進行價值分配和收益結算，那這個項目就只是個“信息系統的升級”，而不是Web3的應用。

而要實現價值的流通，穩定幣就是核心基礎設施。

我們可以構想一個場景：我作為一個投資人，花了100萬美元投資了一個充電樁項目，我持有了項目的代幣ABC。這個充電樁產生的收入數據是鏈上可見的，那每次有用戶充電，就會通過智能合約結算給我穩定幣，比如說HKD-Token或者其他合規穩定幣。

這個鏈路才是Web3原生的閉環——數據可信、交易自動、收益結算可追溯。

所以我們認為：合規穩定幣的落地，是香港推進RWA最重要的配套條件。沒有穩定幣，你談不上什麼真實資產的鏈上流通。

那回過頭來，我們再討論一個問題：合規穩定幣怎麼推動？是靠政府強推嗎？是靠央行發文嗎？我的觀點是：不是。

穩定幣的推廣，不應該來自於港府或者中國內地政府的“硬推”，也不應該來自銀行體系的“攤派任務”，它應該是一個需求導向型的推進路徑。

誰有需求？就是商家和跨境結算的B端用戶。只要他們願意用、用得起來、用得合規，穩定幣自然會發展。

昨天我還看到某金融研究院的一個觀點，說應該同步推進在岸和離岸人民幣的穩定幣。

我不太支持這個觀點。

這種觀點聽起來很全面，但其實不現實。

為什麼？因為你現在讓中國內地來發行在岸人民幣穩定幣，那它面臨的問題，跟数字人民幣當年面臨的問題是一樣的——沒有使用場景。你不可能靠行政攤派、強制讓銀行推廣穩定幣，這個路子是走不通的。

所以我認為，目前最現實的路徑就是：讓香港來承擔這個試驗責任。用離岸人民幣來發穩定幣，在香港先跑一輪，再去考慮下一步怎麼和內地打通。

我也覺得很有意思的一點是，香港監管部門也說了：“穩定幣的申請並不難，難的是你這個幣發行之後能用在哪。”也就是說，牌照不是問題，真正的問題是你的落地場景在哪。

像京東，它就非常明確，它的穩定幣是自帶場景的。比如它的香港電商站點、澳門站點、供應鏈結算系統都會原生支持它的穩定幣支付。這種情況下，它也不需要To C推廣。它根本不需要通過空投或者社交媒體拉用戶，而是直接“你用京東服務，就用我家的幣”。這些都是實打實的場景。

這是一種非常典型的B端冷啟動方式。

但除了京東以外，其他幾家發行方能不能把穩定幣用起來，說實話我也很想看看。我也好奇他們到底要怎麼推。

當然我也認為，穩定幣對港府接下來想重點推進的“真實資產代幣化”，是非常有價值的基礎設施。因為RWA不是光靠鏈上存證就夠的，它真正的難點是“結算怎麼解決”、“收益怎麼分配”，而這兩件事都需要穩定幣。

現在全球範圍內，美元穩定幣的發行量依然最大，通用性也最強。如何讓香港的港幣穩定幣更具吸引力？

我的觀點是：你要麼自帶場景流量資源，比如你是一個平台；要麼你就去找像HashKey、OSL這樣的交易所，讓他們把你的穩定幣列入交易對，把它變成交易通道的一部分。

像USDT本身就是這麼走出來的：發完幣就上交易所，然後通過交易對讓人買賣，它就自然流通開了。

而香港合規穩定幣，是不能提供利息收益，那C端用戶其實是沒什麼動力主動持有的。

這就決定了你沒法走To C路線，只能靠B端生態或者渠道分銷。

當然，我覺得還有一種可能，就是讓一些中字頭的大型企業來參与穩定幣的發行。

這樣的央企，在全球有很多業務、很多公司、很多資金結算需求。如果它來發行一個合規穩定幣，不僅能在自己的生態里流通，還能通過穩定幣的可編程性來實現自動分賬、供應鏈金融優化等等。

這其中更重要的一點是“自主可控”。如果中國的央企今天使用的是USDT，那他在一些敏感國家開展業務，就很容易被人通過鏈上數據給分析出來。因為區塊鏈表面上看是匿名，但實際上是公開的，一旦通過鏈上追蹤工具去分析，很容易就把你資金流向、合作對象都給扒出來了。

更不用說，如果你錢包里趴着10億USDT，哪天Tether公司接到美國某執法機構的協查函，直接在鏈上一鍵凍結，那你這10億資產就“看得見、動不了”。這是很多大型國央企完全不能接受的。

所以我認為，大企業使用合規穩定幣，很大程度上是出於對“隱私控制權”和“資金使用權”的保護需求。從這個角度來說，香港的港幣穩定幣即便短期內沒有C端推廣能力，也依然有非常重要的“B端戰略價值”。

第三個話題：中國是否會放開加密貨幣的限制？

我的觀點是否定的。

我不認為中國內地會短期開放穩定幣或者加密貨幣的合法使用。原因不在於穩定幣本身，而是因為外匯管制的問題。除非中國的外匯管理制度發生質變。

肖風博士的觀點我也很認可，他說穩定幣要“先離岸、再境內關外、再全面開放”，我覺得這三步走的路線是非常現實的。

現階段，香港和內地之間的聯動，其實是更有想象力的。說到底，香港無論是交易所、加密基金，還是未來的穩定幣發行，它真正服務的市場，其實是中國內地。它不是去和Coinbase比牌照，也不是和幣安比功能。

香港的穩定幣真正的市場，是中國企業的跨境結算。

比如你是一個做外貿的企業，你在香港設立一個公司，開一個賬戶，在香港的交易所或者OTC兌換商那裡把收來的虛擬貨幣換成港幣、美元，再通過銀行迴流到內地。這整個流程，現在是跑得通的，也是合規的。

對很多中國企業來說，如果你未來不打算接入穩定幣支付，可能你就會落後了。因為用穩定幣結算，不僅效率高、成本低，而且路徑也越來越正規。

而對於內地第三方支付公司來說，我建議的路徑就是：你在香港設立公司主體，申請OTC等合規牌照，然後在你原有的B2B跨境收單解決方案里，嵌入穩定幣的模塊。這樣既滿足了客戶的真實需求，又不違反內地的監管要求。

同時我也認為，在穩定幣和Web3支付場景中，B端的需求會遠大於C端。

另外像“大灣區跨境理財通”這類政策，它明確允許內地居民購買境外合規理財產品。那我覺得像香港的BTC ETF、以太坊ETF等等，其實也完全可以被納入。而且這種操作，不涉及人民幣與虛擬貨幣之間的直接兌換，它只是通過ETF這種金融產品封裝實現投資。這種路徑是可以合法落地的。

換句話說：老百姓的錢沒有直接去買幣，但卻通過ETF間接參与到了這個資產類別中。而國家在這個過程中，也能用這筆錢去“戰略性地配置比特幣”。

絕大多數內地居民在短期內都不會直接使用穩定幣，哪怕使用，也可能是通過金融產品“隔一道”接觸。這就是我理解的中國在未來加密貨幣走入尋常百姓家可以採用的一種方式。

除了這種在支付領域和理財投資之外，我們看到在香港還有另外一些可以落地的業務形態，最典型的就是傳統互聯網公司正在嘗試做Web3方向的轉型。

比如我們服務的一家港股上市公司——博雅互動，它應該是現在整個亞洲地區持有比特幣數量最多的上市公司之一。在2023年12月的時候，它發布公告，宣布將動用2億美金的額度，一部分去購買BTC，一部分去配置ETH。而除了這些戰略儲備，它還在外部投資了很多Web3相關的基金，比如水滴資本、還有一些做Web3行業基礎設施的數據庫公司等。這說明它不僅僅是在“持有幣”，而是更長期看好Web3賽道本身，正在進行產業布局。

再比如香港的加密基金，其實現在做的人非常多。但真正能拿到香港9號牌照、也就是合規基金管理牌照的機構，其實鳳毛麟角。我認識的一些朋友，他們在香港做的加密基金並沒有去申請9號牌照——不是因為拿牌太貴，其實一張牌也就200萬港幣以內，對很多人來說並不是問題。他們擔心的是：一旦拿牌之後，在交易策略、資產選擇等方面會受到非常嚴格的限制，可能反而束手束腳。所以現在很多加密基金還是以離岸結構運行，沒有直接接入香港持牌體系。

因此我們也可以看到，在香港目前真正“跑起來”的業務，大致就是這麼幾種：交易所、跨境收單、加密基金、上市公司戰略持幣。

而真正意義上的Web3應用，比如鏈游、社交、內容平台等等，現在依然處在早期階段，還很難說有“規模化落地”。這也是為什麼我們現在會更傾向於把時間和精力投向“科技金融”這個賽道。

我們認為，圍繞穩定幣、支付、資管業務、交易所等方向，是真正具備落地性和商業價值的。至於區塊鏈和遊戲、區塊鏈和社交等等，這些我覺得可能還偏晚，還需要時間。

結尾

如果說比特幣是一種反叛，那麼穩定幣就是一種折中，是在理想與現實之間尋找平衡的產物。它既要承載技術的願景，也要服從金融的秩序；既要留住創新者的熱情，也要面對監管者的冷眼。

正是在這種拉扯中，我們看到了一個更真實、更複雜的Web3世界正在成型——它不再只是烏托邦式的“去中心化敘事”，而是開始滲透到跨境支付、企業結算、金融基礎設施這些真正關乎現實世界運轉的環節中。

穩定幣之所以重要，不在於它本身有多創新，而在於它所連接的，是現實金融體系與数字世界之間真正可用的橋樑。

對我們而言，法律服務的意義也不只是畫線設限，更在於釐清邊界、識別路徑，幫助那些真正有能力和意願推動行業向前的人，把事情做成。