地緣政治剛剛暫停，特朗普和馬斯克兩人又在大家的錢包里掀起罵戰，市場隨之動蕩，但即便如此，也難以掩蓋美股代幣化的鋒芒。就在近一周，隨着Robinhood與xStocks的高調入局，美股代幣化如同春風過境，讓市場心曠神怡，一時間，機構視其為增長法寶，散戶直言是新的財富密碼，媒體更是競相點贊傳播，重塑市場的口號已經打響，美股代幣化，儼然成為了加密新的政治正確。

但顯然，政治正確不是一個口號就能站穩跟腳，而幣股融合，也遠遠沒有想象中那般簡單。

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美股代幣化的前世今生

本輪美股代幣化的開始，始於Kraken，但爆火卻是源於Robinhood。今年5月22日，Kraken就在X平台宣布，該加密交易所將與Baked合作在Solana上推出xStocks，提供美國上市股票的代幣化交易。6月30日，xStocks正式上線，實現了60支美股的代幣化，Bybit亦參与其中，表示其現貨平台會陸續上線xStocks代幣化美股和ETF產品。

就在同一日，Robinhood也高調宣布允許歐盟客戶在區塊鏈上交易美國股票和ETF，推出“Robinhood股票代幣”。據悉，該類代幣以加密貨幣形式呈現熱門公司股票，交易免傭金，持有人可在其應用內獲股息。客戶可交易代表200多家公司的股票代幣，每周5天、每天24小時不間斷交易。這些股票最初在Arbitrum發行，後續將遷移至公司自有的Layer2鏈。

一個是全球前列的交易所，一個是近年來冉冉升起的股市新秀，此消息瞬間點燃了市場。受此影響，Robinhood股價創下歷史新高，單日漲幅超過10%，圍繞代幣化的機制、投資討論、現實意義的聲量與日俱增，美股代幣化，成為了市場認可的增量賽道。

看似一炮而紅，但實際上，美股代幣化，早已不是新鮮事，Mirror Protocol就是其中的典型代表。早在2020年12月4日，Mirror Protocol這位美股代幣化鼻祖就已上線，而這家平台的創始人，市場也非常熟悉，正是目前已身陷囹圄的Terraform Labs 首席執行官Do Kwon。

該平台依託鏈上合成資產進行美股股價的追蹤，最終映射出一種新資產mAssets，即通過預言機與智能合約模擬現實股價而形成的資產。換而言之，資產持有者並不真正擁有美股，而是購買追蹤某種股票價格的代幣。在當時，mAssets不僅可在去中心化交易所自由交易，還能充當抵押品獲取利息，既保持了鏈上金融的匿名性，享受了鏈上的高流動性，更兼具美股的成長性，可謂是三贏格局。

後續的劇情大家也都耳熟能詳，Terra轟然倒塌，在市場上留下一片罵聲，Mirror Protocol不出意外陷入低迷，再疊加隨後的SEC的證券調查風波，最終消失在大眾的視野中。

5年之後，美股代幣化再度強勢來襲，這一次，似乎不太一樣。除了顯而易見的監管利好外，從機制來看，當前的美股代幣化與Mirror也有所不同。相比於Mirror無需底層資產背書，單純關注價格波動的模式，如今的代幣化不僅要在合規背景下，而且都需要實質持有相應證券。

以xStocks為例，其實際操盤的發行商為瑞士的母公司Backed Assets，該公司通過盈透證券下IBKR Prime的通道，在美股市場買入股票，轉移放置在德交所附屬的存管機構Clearstream的隔離賬戶中。在購買股票后，發行商會觸發Solana鏈上合約，實現對應的代幣增發，並根據購買股票數1比1 鑄造代幣，隨後與其合作的交易所可上架此類代幣與合約，贖回也遵循類似操作，最終構建鑄造-發行-交易-銷毀的代幣生命周期閉環。

Robinhood機制也有類似之處，只是發行商換成了Robinhood歐洲，底層資產託管為美國合規機構 ，鏈上合約基於自建鏈構建，最大區別是Robinhood的幣股被限制在歐洲區APP，買入后無法提幣到鏈上，而Kraken、Bybit可支持代幣鏈上合約。但無論是xStocks還是Robinhood歐洲，都需遵循歐盟MiFID II框架，這意味着要強制KYC/AML，且僅允許在合規地區開展業務，目前來看，xStocks只能面向非美國用戶，而Robinhood僅面向歐盟客戶。兩者都不具備投票權，但都有股息，xStocks支持通過代幣空投等方式發放股息，Robinhood則是自動反映至代幣持倉中。

整體來看，受限於主體的監管屬性，傳統世界起家的Robinhood在合規上要更為嚴格，不僅在託管、交易等細節上更為考究，在基礎設施層面也更傾向於自研掌握主動權，因此面向群體更多為習慣於傳統股市操作的主流人群，而Kraken與Bybit旗下的xStocks加密原生性更為突出，開放性更強，推廣模式更側重於生態網絡效應，支持幣圈原生鏈上交易和 DeFi 協議，投資門檻也更低，對散戶的吸引力更強。

雖然機制並不完全一致，但兩者此舉仍意義深遠。從积極的方向看，這是在合規背景下股票代幣化的一次有效嘗試，通過將傳統股市引入鏈上世界，成功在加密領域開闢了傳統金融的窗口，不僅標志著加密領域的主流化進程加速，也大幅度降低資產投資的門檻，用一種資產平權的視角幫助加密市場在全球拓寬交易渠道，進一步推動規模的增長。而股票代幣化作為典型示範，也將極大促進代幣化產品的增長，證券化即貨幣化的新時代有望到來。值得注意的是，DeFi也由此迎來新機會，在當下優質資產缺位的背景下，美股代幣化作為強勢補充延續了Defi的敘事空間。

對於傳統股市而言，原有的股票交易模式有望被重塑，交易時間被大大延長，7/24小時下流動性也更為活躍，此舉給部分股票在新的交易時間中開闢了新的流動性窗口，對於提升資金利用率與交易撮合率方面都有着非常积極的影響。

但凡事均有兩面性，美股的強勢入侵對於當下的市場結構也影響巨大。隨着美股代幣化的發展，尤其是後續代幣化永續合約的上線，幣股耦合大概率將屬於原生加密的流動性回籠至鏈上股市，屆時作用於其他非實用代幣的流動性將被虹吸，這意味着山寨幣的發展將面臨更大的挑戰。換而言之，若已然有價值可在一定程度上量化與可錨定的“美股價值代幣”投資，投資者可坐享股票成長性與Defi雙收益，那麼對於性質單一“空氣代幣”的認可必然會直線下降。

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美股代幣化，挑戰重重

當然，僅從目前來看，這一擔心還為時過早。口號雖然震天響，但股票代幣化的實際流動性卻並未讓人滿意。根據Dune數據，自6月30日上線以來，xStocks總交易額僅約1249萬美元，用戶數量也不過1萬有餘，從市場深度來看，僅有SPYx這一個幣種的24小時交易量可穩定在百萬美元以上，足以看出股票代幣化仍有相當長的一段路要走。

流動性的孱弱由多方面因素構成。首先是用戶局限，在現有的合規條款下，最具購買力的美國用戶被剔除，在很大程度上影響了流動性。實際上，若不在美國市場合規，股票代幣化意義將被極大被縮小，尤其是在絕大多數標的物都為美國股票的背景下。

就在今日，針對Robinhood推出贈送價值5歐元的OpenAI代幣的用戶推廣行為，OpenAI發布公告回應，表示這些‘OpenAI代幣’不是OpenAI的股權，我們沒有與Robinhood合作，沒有參与其中，也不支持它”，強調“任何對OpenAI股權的轉讓都需要我們的批准——我們沒有批准任何轉讓”。

這實際上反映出了代幣化股票的本質，雖然發行商會購買相應證券作底層資產，用戶也通過此類代幣成功映射到了實體證券，但用戶並不具備股票所有權，實物交割也困難重重，原因是此種代幣化股票的存在，實質是另一層面上的監管套利，在衍生品與代幣化規則尚未完善的基礎上，發行方通過套上衍生品的外殼包裝該種所謂的“股票幣”資產以吸引用戶，深入來看，用戶購買的僅僅是券商發行的“代幣”，而非真正意義上的股票。這也是為何多數代幣化股票無投票權的原因，更進一步的，代幣價格完全由預言機提供，當前市場尚不具備深度，在波動大時出現的延遲甚至脫錨都有可能。若是處理不當，極有可能上演另一出跑路的戲碼。值得注意的是，在Robinhood的官網中，代幣化股票獲得了7級的風險評級，而這一評級的最高風險，恰恰也是7級。

無獨有偶，就在數日前，xStocks 的創始人們，也引發了爭議。據領英資料显示，股票代幣化平台 xStocks 背後以色列公司 Backed Finance 三位聯合創始人，Adam Levi Ph.D.、Yehonatan Goldman、Roberto Klein，均已被證實曾在已破產的DAOstack工作過，且職位並不低，Adam為該項目的聯創，Yehonatan則是項目首席運營官，而Roberto負責的恰恰是法務事宜。團隊在2018年前融資超過3000萬美元後於2019年發布代幣Gen后，2021年就上演歸零操作，期間並無任何運營幹預，顯然存在軟RUG嫌疑。

在人禍之外，機制方面也存在局限性。目前，xStocks上的鏈上代幣化股票擁有高達0.50 % 的交易手續費 + 以及每年0.25 %的管理費用（現階段免除管理費），對於做市商而言也並不友好。Dragonfly合伙人 Rob Hadick就表示，做市商面臨高交易成本與合規風險。“現階段大多數平台依賴SPV會在市場上購買等值真實股票做抵押，但他們大多數只能在美股開市時間購入。這意味着所有盤后/周末的交易都需要做市商自己承擔價格風險。但此類價格波動，在傳統金融中很難或幾乎無法對沖。即便是贖回，做市商也得承擔高達25個基點的手續費，成本相當高昂。同時，任何 DeFi 協議或做市商如果不小心為美國用戶提供了這種代幣交易服務，都會面臨遠高於其他加密資產的合規風險。這意味着，周末/盤后交易基本不適合專業交易者、價格波動與正式開盤價高度耦合、這類產品對多數用戶來說並不好用。”

儘管在合規與機制上仍存在硬傷，但股票代幣化市場的潛力，已經被市場所看到。在Robinhood、Kraken之後，Coinbase、Jupitar、Gemini、Ondo、INX Digital等多家機構都在躍躍欲試，面對這可能動輒千億美元的市場，稍有野心的企業都不會放過。技術路線的爭奪也在進行中，市場有傳言表示Arbitrum為獲取Robinhood的合作耗費不少資源，畢竟股票代幣化的一小步，或許就是TradFi市場的開端。

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尾言

股票代幣化的5年，論長並不長，論短亦不算短。5年的時間，既可以短到讓加密世界再未重現過Defi夏天摩拳擦掌的熱情，卻也長到足以讓股市與幣市消解彼此的傲慢與偏見走向融合。來到如今，幣股兩者曾經相隔的天塹被逐漸消融，期間無處不在的鄙視鏈正以“新資產”為名重新包裝，高姿態的股市從未如此歡迎過幣圈，甚至讓以利為本的幣圈人也感嘆過猶不及。

股票代幣化能走多遠？沒人能知道。但在滿場唱好的喧囂中，不論是幣圈人還是股市人，都只能閉着眼睛跳上時代的列車。