作者：Dave

水滸傳 75 回：「宋公明忠心感主，宿太尉捧旨招安」。曾被逼上梁山的綠林好漢，在多方力量推動下歸順朝廷。何其相似，2008 年，比特幣創世紀第一個區塊上刊登的信息是英國財政大臣第二次向歐洲施展援助，字里行間充斥着中本聰對現有金融體系的抨擊，而現在，這位曾經的梁山好漢也歸順當朝， 心甘情願成為了舊資本的新工具。 隨着穩定幣法案闖關成功，Circle 和 Tron 陸續衝擊納斯達克，全網對美股和加密貨幣的討論到達頂峰。本文將系統梳理加密貨幣走向傳統金融的邏輯線，同時為了增添一點趣味性，本人這個硬核投研博主也會比較罕見的在文章里夾雜一點自己的故事。

「浮生長恨歡娛少，肯愛千金輕一笑。為君持酒勸斜陽，且向花間留晚照。」

我 15 歲那年接觸到比特幣，正是被中本聰改天換地的氣概感染，投身到這個行業。現在比特幣搖身一變從草莽進入廟堂，不知道中本聰的在天之靈，如果看到人間這幅景象，又會作何感嘆呢？轉念一想，我也從當時意氣風發的少年變成了卻道天涼好個秋的苦逼長文博主，哈哈哈果然萬般皆是命，半點不由人啊。

還是要樂觀，話不多說，我們開始正文吧。

1，Crypto 與美股概況

為了給大家一個 big picture，第一章先簡單梳理一下互相掛鈎的 crypto 與美股品種， 包括傳統金融業務和加密貨幣交易所對彼此市場的嘗試。大家一起感受一下這個難捨難分的局面。

「貴逼人來不自由，龍驤鳳翥勢難收。 滿堂花醉三千客，一劍霜寒十四州」

1.幣股概況：我自己概括的，目前美股里和加密貨幣相關的總共有三類， 有些細分為什麼幣股礦股，但這些細節沒什麼必要，我們這裏統稱為幣股，這也是市場上比較通用的叫法。 三類幣股分別是：

1. 虛擬貨幣挖礦類業務：MARA Holdings (MARA)，Riot Platforms (RIOT)，Hut 8 Mining (HUT)

2. 加密貨幣綜合金融服務類業務：Circle (CRCL) 美元穩定幣，Coinbase Global (COIN) 交易所，Galaxy Digital (GLXY) 綜合金融與技術服務。

3. 囤幣類業務：MicroStrategy (MSTR) 囤比特幣，Metaplanet Inc.（3350.T）日本版囤比特幣，Sol Strategies（HODL） 加拿大上市囤 Sol。 同時，這個板塊還有一些廣義的包含，比如說很多傳統上市公司會把加密貨幣放入自己的資產負債表當中， 經典例子有特斯拉（TSLA）和特朗普媒體科技集團 (DJT)。

2.藍籌加密貨幣：我把得到主力資金認可的貨幣叫做藍籌加密幣，其中評價維度很多，比如說進入 coin base coin50 指數或者發了 ETF 的這些，都是很大的幣種。有個非常詳細的圖表可以看下面。 圖片是幾個月之前的了，可能有一些更新。

同時，我也列舉一些 ETF 的代碼名稱， 大家想炒股的可以去炒。

1. 比特幣：ProShares Bitcoin Strategy ETF (BITO)，iShares Bitcoin Trust ETF (IBIT)

2. 以太坊 ETF：Grayscale Ethereum Trust (ETHE)，Bitwise Ethereum ETF

3. Solana ：6 月 13 日，七家主要資產管理公司（如 VanEck、21Shares）提交了修訂后的 S-1 文件，回應 SEC 關於贖回和質押的請求。Bloomberg 分析師估計 2025 年批准概率為 90%，部分報告預測 7 月可能獲批。

3.站加密看 tradfi：幣圈目前有兩個比較成熟的業務是在向傳統金融做靠近的

1. payment。支付賽道是唯幾有實際應用價值的幣圈項目， 無意冒犯，但是你穿耐克的鞋跑步和穿一個會挖礦的鞋跑步，對你跑步本身而言是沒有多大區別的。支付不同， 使用加密貨幣進行跨境支付，確實比走傳統渠道有優越性。同時一些 toC 的項目方，比如這段時間熱度很高的 @0xinfini，他們確實解決了幣圈人出金困難，幣圈消費只能在幣圈花的難題，所以是一個有需求的市場。 這個賽道和傳統金融有很大的結合，首先是監管方面，其次是大型與銀行的合作，還有 visa master 這種傳統的支付服務商合作。

2. 部分 RWA。 大多數的 RWA 是騙局，但是有部分 RWA 是比較成熟的，和傳統金融掛鈎緊密的產品。比如 @Bybit_ZH  上交易大宗商品與美股的服務，@binancezh 上交易黃金代幣等等。 這些交易類產品都是從加密原生態出發， 打通傳統資本市場的嘗試。

4.站 tradfi 看加密：Crypto is a very dynamic business for those old fashion investors, like Warren。 目前從傳統金融出發，把業務伸展向加密貨幣的，也主要有兩個類型：

1. 傳統券商開通加密交易： 這裏主要是香港的幾家合規傳統券商，拿到了加密貨幣交易牌照后，可以讓用戶直接使用加密貨幣交易可以在他們的平台上進行交易，比如 Futu。 同時廣義上，我們也可以把一些 ETF 的提供商算進來，他們都是為傳統資產類別投資者提供了投資「另類資產」的渠道。（是的， 在大型基金那裡加密貨幣現在仍然被算作另類資產，和古玩字畫一個級別）

2. 對沖與風投資金： 對於更專業的投資者來說， 對沖基金早已開始加密貨幣的布局，比如我 2024 年夏天在香港的一家合規對沖基金實習。 包括一些家辦和大型公司都會適當配置加密資產來優化自己的 portfolio。截至 2025 年 6 月 17 日，共有 18 家上市公司持有比特幣，5 家持有以太坊，2 家持有 Solana。

第一段真是一個一個查資料手寫的， 搞了一上午。 大家如果全部看完了，一定會感嘆，沒想到這兩個行業竟然貼合的這麼緊密。但你又是否記得，區塊鏈誕生之初，一群極客們嚷嚷着要革掉傳統金融的命， 屠龍少年怎麼忽然好像就變成惡龍了呢？進入這個問題之前，我們先講一個有趣的故事，互聯網的歷史。

2，互聯網之殤

「人生若只如初見，何事秋風悲畫扇。等閑變卻故人心，卻道故人心易變」

⌨️互聯網最初由一群技術極客和先驅者構建，他們希望創造一個去中心化、開放的平台，反對資本家的垄斷。這些「黑客」信奉「hacker ethic」，強調信息自由、反對權威和去中心化。比如 Richard Stallman 創立自由軟件運動，提倡軟件共享，反對專有軟件的控制。 （這是為啥微軟之後遭這麼多黑客攻擊的思潮原因）

初代互聯網主要由學術機構和政府部門使用，遵循開放和共享的原則，甚至到 1989 年，大名鼎鼎的 Tim Berners-Lee 發明萬維網（World Wide Web，就是我們網址上的 www），他的設計原則仍然基於開放標準和無版權限制，旨在促進信息的自由流動。

大家有沒有覺得非常像幣圈 08-16 年的風格，還有以太坊延續至今的賽博朋克精神。Cypherpunk 這個概念由 Jude Milhon 創立，jude 本身就是一位搞互聯網的學者，她的文章《密碼朋克宣言》（Cypherpunk Manifesto）指出，隱私是自由的基石，互聯網應成為抵抗監控的工具。

想不到吧，現在竊聽隱私，濫用數據，信息繭房，還亂封人家賬號的互聯網，曾經的目標是成為抵抗監控的工具。

?️互聯網從理想主義平台向資本工具的轉變始於 20 世紀 90 年代的商業化浪潮。20 世紀 90 年代，政策變化比如 1995 年 NSFNET 私有化，以及技術進步如 HTTPS 的引入，使电子商務蓬勃發展。市場需求增長，吸引了風險投資和初創公司，互聯網從學術工具變為商業平台。

1989 年 www 才被發明出來，而 1995 年互聯網泡沫就開始了。dot-com bubble 發生在 1995 年至 2001 年間，隨着 Netscape IPO 引發熱潮，瀏覽器普及推動电子商務，互聯網公司股價飆升。為什麼叫 dot-com bubble? 因為在當年只要你的上市公司是名字里加上了「.com」，公司的估值就會大幅飆升，市夢率極高，.com 成為熱詞 (buzz word)， 全市場沉醉在低利率和新經濟的迷夢裡

可是世上沒有不散的宴席，2000 年 3 月，美聯儲加息，美股殺估值，納斯達克指數暴跌 78%，多家套皮互聯網公司破產。

給大家對比了一下, 互聯網泡沫危機比 08 年金融危機破壞力甚至要大得多。

這個階段對互聯網產生的重大影響是參与者結構發生了根本性變化，從象牙塔走上江湖。 投機者，詐騙犯，腐敗職員迎來了他們的盛宴。事後 2002 年《薩班斯 - 奧克斯利法案》加強了對上市公司財務報告的監管，防止欺詐。 同時 SEC 針對投資銀行（如高盛）在 IPO 中的不當行為展開調查。這一系列的表演性措施只是證明了互聯網膨脹期的野蠻，沒啥實用。

大家有沒有覺得非常像幣圈 2017 那輪牛市的風格？區塊鏈技術從理想主義殿堂走向江湖，各種 cx 地推，泡沫商業模式，簡單粗暴的龐氏橫行。但那時也是流動性最充裕的時候，無數老幣圈眼中的黃金時代。

?2009- 如今，互聯網完成從江湖進入廟堂的蛻變。BlackRock, Vanguard，state street 道富集團，Fidelity 富達集團， 上面四位加起來持有 7 巨頭股票超過 20% 。 小型一些的互聯網公司甚至可能被單獨一家機構持股 30%。Google、Facebook 和 Amazon 等大型科技公司通過控制基礎設施和數據，形成了垄斷。廣告和數據收集成為主要盈利模式，隱私和網中立性，這個曾經的神聖教義， 早已被後人拋入塵埃。

互聯網對於數據的全面垄斷和對用戶隱私的全面入侵始於谷歌，而後的網絡巨頭們發現了這麼甜美的一庄生意，也有樣學樣。 有一部電影叫「監視資本主義」，不是讓你去監視資本主義，監視是修飾資本主義的形容詞。影片里就非常詳細的講了互聯網巨頭如何一步步 pua 群眾，兌換政治資源，走上權力塔尖。

經過漫長的 40 年發展，互聯網成功接入了資本， 在某種程度上也算是嫁入豪門，因為沒有這些投資機構的初期支持，和大型基金的後續炒作， 互聯網業務模式本身也沒有辦法順利地大規模普及。

說完了資本，那權力呢？ 不用多講了， 大家腦子里可以跳出無數多中外的例子。無論是通過權力的誘惑還是權力的威脅，互聯網巨頭們早已和政治資源打成一片。 如果不信的話，你可以去綠泡泡上面批評一下領導人，或者在推特上面批評一下馬總集團， 然後就可以驗證互聯網臣服於權力這個說法了。

再次回到幣圈，大家覺不覺得像 2020 年到現在這一輪的發展？機構進場， 無數項目方把終極目標定為投奔傳統金融比如上市， 想想其實很諷刺，ICO 發明的原因不就是為了革命 IPO 嗎？ 各位在崇拜孫哥天花板操作的同時，有沒有想過為什麼曾經的桀驁不馴的互聯網，桀驁不馴的幣圈，最終難逃招安的命運？

接下來進入本文的重點部分了，極客之死：為什麼加密貨幣終將歸順朝廷

3，極客之死

我 2023 年夏天高中畢業，那個時候 RWA 就是一個非常熱門討論的話題了，我從 2023 年 11 月開始，非常堅定的認為幣圈的未來將會和傳統金融走向融合， 所以在大一的夏天去香港的一家合規加密對沖基金做實習，目的就是想更多接觸傳統金融業務， @0xUClub 裏面熟我的小夥伴也知道，Dave 可以說是另類的幣圈反賊，竟然想着投誠傳統金融。 時間來到現在，懂王和孫哥帶着加密貨幣登堂入室，還是有一些感慨。

「秦望山頭，看亂雲急雨，倒立江湖。不知雲者為雨，雨者云乎？長空萬里，被西風變滅須臾。回首聽月明天籟，人間萬竅號呼。」

3.1 The real mass adoption：教父的生意

教父 2 里，年輕教父維托·科里昂在 1910 年的紐約小意大利區，與當地黑幫頭目法努奇對抗。法努奇對維托說：「年輕人，你得交錢保護你的生意，不然會有麻煩。」（「Young man, you gotta pay for protection for your business, or there『ll be trouble.」）

一百年之後， 美國證監會的大官員可能也對 @cz_binance 說了同樣的話。

Mass adoption 這個敘事真的講了好久，從我高考完講到現在， 為什麼沒有任何真正的應用級別的產品被做出來？為什麼幣圈遲遲沒有迎來自己的 iPhone 時刻？真正的 mass adoption 又需要哪些因素呢？

這個問題是一個值得大討論的話題，在這裏我只從一個角度來說，商業對抗：教父的生意。 黑幫的原則是，如果你要在我的地盤上做生意，那你就要給我點好處。 從商業對抗的角度來討論加密貨幣走向主流，這句話完全適用。 區塊鏈為什麼這麼激動人心，因為他帶來的不只是商業模式的變化， 還有分配結構上的改變。 比如 pump.fun，大家竟然可以沒有門檻的參与到資產遊戲當中，這對那些垄斷了資產規則的機構比如大投行來說，是無法容忍的。 各種把數據隱私權還給用戶的 Dapp， 這幾乎能斷了不少互聯網大廠的財路。

如果你要在我的地盤上做生意，那你就要給我點好處。 如果你沒有分享收益， 那麼掌握主流社會資源的大機構就不會允許你在他們的業務領域做生意。

資本有兩種方法對付這類新東西。

1. 第一種是打壓，比如英國紅旗法案（Red Flag Act），要求每輛車需配備至少三人——兩人在車上操作，一人在前方 60 碼（約 55 米）處步行引導，揮舞紅旗（白天）或提燈籠（夜晚），以警告行人和其他車輛。 這個東西保護了傳統馬車和鐵路的利益，屬於工業遊說集團的勝利。 還有香港現在的出租車保護法， 為了保護早已落伍服務態度差還故意繞遠路的傻逼出租車司機，把網約車視為非法運營。 第一類方法的核心就是消滅敵人，也確實會消滅掉一批生命力不夠的創新。

2. 第二種方法是同化。比如投資機構買下微軟股票， 索羅斯等金融家參与政治捐款， 不可一世的馬爸爸被逐出阿里， 由國資半接管。 第二類方法的核心是把敵人變為臣子， 無論是威逼還是利誘，以後你的發展都要聽我的意見。

回到加密貨幣， 主流資本對加密貨幣最開始的方法就是打壓，中國政府的行動最為著名， 七部委紅頭文件，九部委紅頭文件， 十部委紅頭文件，很兇的。 但後來主流資本發現這個東西生命力太強了，沒有辦法消滅，於是他們的策略就轉化為同化：貝萊德帶頭搞 etf， 現在 IBIT 每天的交易量已經超過幣安，定價權完全掌握在傳統投資機構手中。 特朗普搞加密圓桌會， 把佔山為王的加密貨幣領袖們叫在一起開招安大會。 用錢砸，用權力砸，這招太管用了。

再次回到教父，其實這種辦法在黑社會當中很常見，要麼把敵人消滅掉，要麼把敵人變成忠心的小弟。 下圖是我在去年總結的八大行 (BB)CEO 對加密貨幣的看法， 那個時候還沒有充錢，只能一段一段的發，截取了部分， 也證明我確實很早就開始關注傳統金融結合的賽道了，歡迎大家看看。

3.2 流動性支撐：更大的推手。

為什麼這輪二級這麼難做？山寨越來越難漲？根本原因就在於邊際流動性沒有改善。換句話說，在全球貨幣放水量不變的情況下，存量資金已經被消耗殆盡，而增量資金的閥門無法打開。 包括我們後面看到的交易所白熱化競爭瘋狂拉客，各大項目瘋狂拉新， 這些表象病症背後的病因都是因為，存量資金搏殺，增量資金匱乏。

幣圈沒有流動性了，沒有流動性的話支撐不了這麼高的市值， 更嚴謹的說大家沒有辦法退出。 然而跟傳統金融資產比起來， 幣圈的體量微不足道，所以如果能夠接入機構資金， 充沛的流動性就可以支撐現在不少代幣的泡沫。 並且來自傳統世界的投資者的加入，也會為加密貨幣提供龐大的增量資金，這是超級牛市邏輯。

3.3 榮耀為我臣服：新貴的終點

如果一個人或者一個群體掙到了巨量的財富，那麼他一定也需要掙到相匹配的政治資源和社會地位， 否則，錢，這種自由流動的資源，和影響力，這種階級封閉的資源，將產生巨大的錯配。錯配往往導致危機，比如晚清政府，古代中國是很有錢的，但是他們既沒有國際政治資源，也沒有國際社會地位，自己軍事實力還很差，所以只能成為任人宰割的肥肉。

這個邏輯在加密貨行業完全使用，當我看到 CZ，這位比高盛董事長有錢可能 10 倍的首領竟然被罰款 40 億美金，而且被抓進監獄的時候， 我非常清楚地意識到，幣圈會全面勾兌政治資源。比如 FTX 的 SBF，2020 年拜登競選的第二大個人捐款者，僅次於彭博。美國以 Coinbase CEO, Microstratagy CEO 為首的 crypto lobby 也相當活躍。這個活動有個專業名詞叫權力尋租，是指個人或組織通過利用政治權力、行政資源或制度漏洞，獲取經濟利益或特權，而非通過生產性活動創造財富。 大家不要看不起這個操作，其實大多數時候， 地下操作反而是事情的主要推動力。

反過來講，那些有權的人也需要錢，這是一個雙向奔赴的買賣。孫哥從特朗普上台後的操作就是教科書般實踐。

4，老故事？新紀元？：幣圈的未來

我記得在 2024 年中，其實是比較熊的時候，至少大家都被折磨的很痛苦，於是開始討論行業未來的方向是什麼。當時有三種主流論調，第一個是去中心化計算機，以太坊為代表的價值派。第二個是加密賭場，以土狗為代表的金融虛無主義（那個時候很多土狗甚至還在以太坊上面 ).第三個是合規派， 認為幣圈未來一定會接受招安。這一類在當時是比較小眾的聲音。

其實回到那個時間節點上， 設身處地想一想，心裏真的都沒有底。 我那時的態度是， 就像從滿清手中拯救中國，不同的革命派提出了不同的方針，站在那個年代大家確實不知道哪個方法可以救中國，沒有問題，都試一試嘛， 我是認為傳統金融一定會介入的，如果我錯了也沒有關係， 因為萬一成功了呢？

那麼站在現在看未來，加密貨幣何去何從呢？我認為 @yuyue_chris 老師有一句話說的非常好，讓上帝的歸上帝，讓草莽的草莽。 我們可以這樣分一下類，對正在積累原始資本的新幣圈玩家來說，鏈上的，加密原生的，更公平的遊戲將會成為主流。對已經功成身就的老幣圈玩家來說， 合規的，安全的， 容量夠大的遊戲將會成為主流。 所以我們可能看到兩個極化， 原生 web3 會變得更加原生， 成熟 web3 會變得更加成熟， 走向主流。

「但願老死花酒間，不願鞠躬車馬前。」

前两天看到我親愛的韋馱老師@thecryptoskanda 發了一篇帖子，就是印度空難他評價了一個相關的土狗幣，結果被正義感美女 @yuxin_pig 批評了，韋馱老師是盤子之王，yuxin 老師是堅定的以太坊價值建設者，他們兩個真的都是我要好的良師益友，但我看他們倆吵架還挺開心的，這種價值碰撞才是我他媽喜歡的幣圈啊。 未來的幣圈也會繼續在分歧中成長。

最後說一點自己的教訓吧

5，痛定思痛，紅利 or 幻覺？

「莫等閑，白了少年頭，空悲切」

從去年秋天至今有兩個趨勢發展的特別好，第一個是金融虛無主義加密賭場，第二個是合規派走向主流。我確實很早預見到了加密未來會向主流靠攏，但低估了一個致命的點，就是這個機會對凡人來講是幾乎參与不了的。 我曾經以為慢慢往這個方向做， 傳統機構和加密資產之間的空隙是很有套利空間的，但既沒有料到加密融合的速度會這麼快，也沒有料到頂層設計的參与會這麼難。 所以去年 11 月。身邊專專心心炒土狗玩鏈上的朋友一個一個暴富，我還在苦逼的研究業務，確實很傷。

這段時間不少加密公司衝擊上市，也有大量傳統機構下場接籌。朋友圈的大家都非常嗨，但是看過我剛剛的例子，我們要想一個事情， 這場盛宴到底是紅利還是幻覺？ 

Infini 關閉 C 卡事件引起了很多討論， 吳說發了一篇帖子

就當下個人財富增長而言，業務面的紅利已經很少了，資產面還有一些機會。 作為一個清醒的參与者，我們必須意識到，儘管加密貨幣行業仍然處於早期，但是有部分板塊已經相當飽和了，我們永遠應該尋找那些正在指數成長的板塊。具體應該怎麼操作只能在大量的實戰中積累經驗，最重要的 take away 是，要有反思，不要被主流的聲音裹挾着頭腦發熱，應該冷靜的想一想自己下一步應該怎麼抓住為數不多的紅利期。

結語：

從幣圈本位的視角來看，整個加密貨幣發展史，好像就是一部從「逼上梁山」到「捧旨招安」的水滸傳。 這反差與諷刺的背後，卻可能藏着人類世界晦暗不明的運行規律。 一個有意思的歷史觀察是，上天有好生之德，歷史往往朝着更加中立的方向發展， 融合與妥協是常態， 搏殺與革命是少數。

不知不覺又寫了這麼多字，實在的和玄乎的都說了， 最後總結一下，第一部分給了一些比較乾貨的投資標的概況。第二部分講了點趣味小故事。第三部分就開始講我最喜歡的邏輯推理了。