日本的雙重危機

幾十年來，日本保持人為低利率，但自2022年起，債券收益率開始上升，且增幅越來越陡。日本債務超過GDP的270%，這問題很嚴重。不僅債務高企，工作年齡人口也在急劇下降。通脹上升、經濟陷入衰退，市場對長期日本債務的信心減弱，不願繼續持有。

日本通脹與債券市場

日本長期面臨通縮，貨幣刺激和財政刺激都效果有限。近期通脹終於出現，但遠超預期，同時經濟意外收縮。通脹接近零時，市場接受低債券收益率。但通脹上升，投資者要求更高回報，否則債券實際價值會被通脹侵蝕。此外，日本銀行正逆轉量化寬鬆。2000年代，日本政府通過“印錢”購買了52%的國債，但現在難以將這些債務賣回市場。市場對通脹、低增長和人口結構變化的擔憂加劇。

債券收益率上升的影響

1. 政府債務成本增加

收益率上升意味着政府需支付更多利息。

2. 債券價值下跌

40年期債券收益率從1%升至3%，2022年購買的債券可能損失60%的價值。2022年9月英國債券收益率飆升導致養老金危機就是一個教訓，債券市場有能力影響政府決策甚至推翻政府。

日本的應對措施

儘管日本債券市場看似陷入危機，但需注意幾點：

1. 凈債務較低

日本政府總負債佔GDP 270%，但持有資產佔192%，凈負債僅約78%。

2. 貨幣政策靈活

日本可恢複印錢購買國債。現代貨幣理論認為，借本幣債務的國家不會破產，因為可以無限印錢。但通脹高企時，大幅增發貨幣會加劇通脹，日本央行不願在通脹超標時大規模刺激。

3. 美債投資

日本是美國債券的最大持有國（截至2025年3月持有1.2萬億美元）。日本可出售美債回購日債，但若特朗普對日發起貿易戰，大量拋售美債會推高美債收益率，惡化貿易談判前景。

全球債務上升

政府債務問題不限於日本。全球政府債務佔GDP比例從1973年的40%升至今天的110%。作為全球最大經濟體的美國，其債券市場也出現危機。債務激增、美元貶值、市場對美國信心下降，過去美國債務幾乎無風險溢價，但現在情況變了。近30天，幾乎所有發達國家的債券收益率都在上升

美國債券市場危機

日本並非唯一拋售美債的國家，中國等國近年也在減持。美國依賴外資購買國債以降低融資成本，但外資持有比例從42%降至30%。今年因關稅動蕩，外資持續拋售美債，推高美債收益率。與日本不同，美國收益率上升不是因為通脹重現，而是經濟不確定性和預算赤字激增。穆迪因預算赤字預計到2030年達GDP的9%而下調美國債務評級，這在和平時期前所未有，且未考慮潛在危機。

市場對美國債券可靠性的信心首次動搖。收益率上升導致政府利息支出增加（2024年達8810億美元，超過醫療補助或國防開支），預計到2035年占稅收22%。這形成惡性循環：高收益率增加債務，債務增加又推高收益率。此外，美元今年初以來持續貶值，長期或利好出口，但短期內使外國持有者損失更大，促使拋售美債，進一步推高收益率和壓低美元。

應對債券收益率上升的困境

政府面臨艱難選擇：

1. 緊縮政策

增稅或削減開支會降低經濟增長。

2. 量化寬鬆

印錢可能加劇通脹。

在衰退中借債可刺激增長，助償還債務。但美國等國的問題是，債務在經濟增長放緩時激增，債務利率遠超經濟增長率，導致利息負擔加重。希臘和意大利的經驗表明，這很危險。美國關稅戰可能帶來高物價和低增長的雙重打擊。研究显示，新預算中的減稅對增長貢獻甚微，關稅和貿易不確定性的負面效應更大。市場擔心“隱性違約”——通脹和美元貶值降低債券實際價值。若增長持續放緩而通脹上升，問題將更嚴重。

常見問題解答

1. 70年代債券收益率更高，為何現在5%就成問題？

70年代末80年代初，高收益率反映高通脹和央行高利率，而非債務危機。當時債務佔GDP比例低，即使收益率高，通脹常超過收益率，投資者仍虧損。現在債務負擔重，收益率上升威脅更大。

2. 美國會破產嗎？

按當前政策，美國債務將超GDP的180%，減稅會加速債務增長。但美國經濟富裕，GDP高，通過不減稅、追繳漏稅等措施可穩定債務，只需政治意願。市場擔心這種意願不足，預算平衡或債務可持續性缺乏關注。

3. 美國借美元，是否更有優勢？

是的，新興經濟體如阿根廷因借外幣（美元）在貨幣貶值時難以償債，多次違約。美國借美元，可印錢還債，但過度印錢會引發通脹、進一步貶值美元，降低未來美債吸引力，推高收益率。

4. 還會出啥問題？

美債收益率和利率上升可能衝擊美國房市。房價高企，市盈率創紀錄，消費者信用緊張，高利率可能導致房價大跌，通常引發衰退。

5. 美聯儲降息能解決問題嗎？

降息可降低收益率、刺激增長，但通脹超標，消費者通脹預期高，降息可能惡化通脹。關稅推高物價，收益率上升主要因不確定性和赤字，降息未必能穩定市場，尤其若市場預期通脹上升且赤字無解。

6. 會引發金融危機嗎？

2019年希臘債務達GDP的250%，看似無望，但經濟後來復蘇，債務下降，增長回升。美國若調整政策，也可避免最壞預測狀況的出現。