撰文 0xWeilan

9月降息部分資金“賣事實”離場之後，場內場外資金重新集結推動BTC“啟動”了新一輪上漲，並於10月6日創出歷史新高126296.00美元（Coinbase報價，下同）。但這股激情在10月10日，被再次突起的“美中關稅戰”升級所打斷。BTC隨即高台跳水，數個交易日內跌至最低103516.75美元，跌幅超18%。

此後，隨美中在APEC會議期間達成共識，暫停多項對峙舉措；美聯儲亦在10月29日進行本年度第二次將息；疊加Q3財報超預期利好，美股再創月度新高。而BTC卻反彈無力，依然掙扎於200日均價（“特朗普底”上沿110000美元）這一牛熊分界線，截止月底已經回吐7月以來的全部漲幅。

本月BTC及加密市場走勢，受制於宏觀流動性改善、美中“對等關稅”戰、周期性拋售及新周期主力資金流失等多重因素的交織較力。

當前，隨着降息前景再生波折，風險偏好尚未完全好轉，周期性拋售（周期律）成為主導BTC走勢的主要力量。如無更多經濟及就業數據支持，風險偏好轉變推動資金迴流，且長手拋售不止，BTC一旦有效跌破牛熊分界線，可能出現“多殺多”踩踏，BTC周期結束的概率將大幅上升。

BTC價格日線

美中“對等關稅”戰：暫告一段落，但對峙將長期存在<span yes';mso-ansi-font-weight:bold;font-size:12.0000pt;">

降息“賣事實”之後，BTC於10月上旬如約走出新行情。

10月10日，美方宣布將對華部分進口關稅上調“額外100%”，並同步威脅對“關鍵軟件”實施出口管制；全球風險資產走弱、加密市場迅速跳水。

24~25日，雙方代表團在馬來西亞進行洽談。30日，美中兩國領導人在APEC舉辦地韓國進行面對面洽談。取得成果包括，美方將對華平均關稅從約57%下調至約47%，中方暫停新一輪稀土限制一年、恢復農產品採購，並推進芬太尼執法合作；但雙方結構性競爭與對峙等深層次問題遠未解決。美股反彈，BTC及加密市場因急速下跌導致內部結構受損嚴重，仍在低位盤整。

關稅升級提升通脹與增長不確定性，市場短線偏向“美元走強+真實利率韌性”組合，壓縮高β資產（如加密）的風險偏好。這是美中“對等關稅”戰影響加密市場的傳導路徑。

可以看到自9月18日自低點的96.214以來，美元指數持續反彈至月底已升至99.720，並未因為“對等關稅戰”暫時緩和而回落。美元指數所導致的對風險資產的壓制，推動資金流出高β資產，黃金繼續攀升。

因為AI敘事和強勁的利潤增長，美股尤其是科技股的上升動能並未被損害。但缺乏基本面支撐，只靠共識擴散引發的情緒衝動和資金流入支撐的BTC及加密市場，則出現資金持續流出的窘況，使得BTC錄得月度3.83%的下跌，大幅落後於月漲4.7%的納指。

雖然雙方領導人達成公共識，短期（1年內）休戰確定性較高，但仍然要警惕“二次加稅/二次禁運”等尾部事件。

美聯儲降息：持續降息概率大幅降低

8月23日，美聯儲主席鮑威爾於傑克遜霍爾全球央行年會上明確鴿派轉向，美聯儲在9月和10月順利完成兩次50基點的降息，暫時緩解了美國就業市場的焦慮和金融市場的資金壓力。

但10月29日的議息會議出現了明確的不協調跡象——2名票委反對降息決議。鮑威爾在隨後講話中強調：12月再降息並非“板上釘釘（far from a foregone conclusion）”；美聯儲將在就業下行風險上升與通脹黏性之間採取“平衡取向”。隨後30日，多名美聯儲官員發出鷹派聲調。FedWatch显示，12月降息概率兩日內下降超過30%。

因回調較為充分，BTC價格在本月最後两天並未繼續下跌，但BTC Spot ETF兩日內均錄得資金流出，显示市場仍在對降息概率做向下定價。

如果不能得到經濟及就業數據支持，12月降息概率繼續下降，全市場風險偏好中期將繼續惡化，如無其他利好因素支撐，BTC恐難在200日線附近得到真正支撐。而如果再次下落於“特朗普底”區間（90000~110000），“周期律”威壓之下的市場可能會出現“多殺多”的慘劇。

目前美國政府依然處於停擺狀態，官方經濟及就業數據難以及時發布，短線交易者處於數據真空狀態，可能更樂於拋售缺乏內在增長支撐的加密資產。

內部結構：長手繼續鑒定拋售

在EMC Labs “BTC周期多因子研判模型”中，長手行為對於周期的形成發揮着決定性作用。這一群體在周期性上漲中拋售籌碼，在周期性下跌中收集籌碼，既是市場的“穩定器”，也是市場的“頂部塑造者”。

據eMerge Engine數據，10月長手拋售規模達到84806枚，為年度最高月份，長短手共計拋售達到735930枚，亦為年度最高。

長手、短手交易所拋售及交易所存量流動統計（月度）

這其中既包括BTC創出歷史新高時上漲中的拋售，亦包括下跌中不計成本的拋售。這種無論漲跌皆持續大幅拋售的行為，符合在過往周期中價格見頂時的長手行為特徵。

依照周期律，BTC價格在周期低點后1050~1070天左右見頂，自2022年11月21日到10月6日（BTC創下迄今為止歷史最高價日），時間正好過去了1050天。這應是長手群體持續加緊拋售的根本原因所在。

後市，價格回升，長手大概率繼續拋售；如若價格價格反彈無力乃至下跌，長手依然持續拋售，那麼大概率BTC將完成本周期頂部的築造。

資金動向：買力持續消退

任何上升形態的維繫都需要持續的資金流入支撐。不止如此，在大部分時間，價格上漲是資金流入的二階導數，也就是說不只要資金流入而且資金還要加速流入，才能推動價格上漲。

在過去的4個月里，趨勢正在持續惡化。3~6月以來，隨着美中關稅戰衝突緩和，資金加速流入推動BTC創下月度歷史新高，而自7~10月以後，資金全渠道流入持續放緩，至10月份流入規模萎縮至90億美元。持續放緩的資金流入難以對沖長手拋壓，價格上攻失敗，最終重新回到“特朗普底”上沿。

加密市場月度資本流入

在《9月報告》中，我們分析后認為，“宏觀流動性”和“共識擴散”催生的脈衝式資金流入是本輪牛市BTC價格上行的主要動力。這一點在鏈上價格實現統計圖表中體現得非常清晰。

第一輪大規模資金流入源自BTC ETF批複，第二輪大規模資金流入來自“加密友好總統”特朗普獲選。2025年3~7月形成了本輪牛市第三規模的價值實現，這一撥上漲動力來自美中貿易戰衝突緩和及美聯儲降息預期，但這一流入在推動BTC價格達到12萬美元之後便戛然而止。

BTC鏈上價值實現統計

重啟降息之後，資金在9月底再次嘗試流入並推動價格上行至126296美元，但10月因為美中衝突資金流入激情被遏制，疊加Binance交易所做市商因USDe問題引發連環爆倉，最終導致全市場清除名義槓桿超200億美元，使得加密市場內部結構遭受重創。

本周期市場結構變化后，本輪牛市做多力量集中於DATs、BTC Spot ETF和鯊魚賬戶三個通道，目前DATs買力匱乏，BTC Spot ETF呈流出狀態，只有鯊魚賬戶在持續買入。

後市，如果宏觀流動性好轉或增加政策利好催動做多情緒回歸，做多力量重新集結，BTC仍有機會重拾升勢再創新高。如果情緒持續低落，資金加速流出，BTC大概率將在第四季度結束本輪牛市。

結語

因尚未建立起內生性增長，目前的加密市場尚處於“宏觀流動性+共識擴散”所引發的資金流入和長手投資者周期性“收集-拋售”行為的博弈之中。

當下，“宏觀流動性+共識擴散”仍在進行但動力明顯減弱，而信仰“周期律”的長手群體則在恪守原則持續拋售。這一博弈正在推動BTC價格向下再平衡。在舊周期形態中，這是典型的轉換期向下跌期（熊市）過渡的表現。

“新周期”形態尚未明確，我們只能相信——牛市“結束”正在進行中。