작성자: Alex Liu 출처: X, @liu_web3

가격 회복 뒤에서 누가 사고 있을까?

지난주 지정학적 혼란 속에서 매크로 환경은 리스크 자산에 우호적이지 않았으며, 미국 대형주 지수는 하락 마감했다. 하지만 비트코인의 가격은 상당한 탄력성을 보여주었다.

이러한 추세는 단순히 시장 심리 때문이 아니라 마이크로스트래티지(@Strategy)의 대규모 현물 매입과 밀접하게 관련되어 있다.

3월 9일부터 3월 15일까지의 주간 동안, 마이크로스트래티지는 평균 가격 70,194달러에 22,337개의 비트코인을 구매하며 총 15억 7천만 달러를 지출했으며, 이로써 보유량은 총 761,068개의 코인으로 늘어났고, 이는 비트코인 총 공급량의 3.6% 이상을 차지하며, 총 보유 비용은 약 576억 1천만 달러에 달한다.

전략 공시 문서

약 16억 달러 규모의 구매력 중 11억 8천만 달러(약 75%)는 지난주 변동 금리 우선주 STRC(Stretch) 판매에서 나온 순 이익에서 직접적으로 조달되었다. 3월 중순 기준, STRC의 가치는 50억 달러를 넘었다.

STRC란 무엇인가? 우리는 마이크로스트래티지 회사의 포지셔닝에서 시작해야 한다.

마이크로스트래티지는 단순히 "부채를 발행해 비트코인을 구매하는" 회사가 아니다. 본질적으로 복잡한 "자본시장 정제소"를 구축하고 있다.

이 시스템은 다양한 투자자 그룹(예: 고정 수입을 추구하는 채권 투자자, 고위험 수익을 추구하는 주식 투자자)으로부터 자본 요구를 흡수하여 이를 다른 증권 상품으로 전환하고, 궁극적으로 모든 자금을 하나의 기본 예비 자산인 비트코인으로 유입시킨다.

이 복잡한 시스템에서 몇 달 전에 출시된 STRC는 점차 중심적인 역할을 하고 있다. 이는 전통적인 수익 추구 자본을 비트코인의 대차대조표로 성공적으로 도입했다.

원리: 수익 요구를 매수 주문으로 전환

STRC가 발생시키는 거대한 힘을 이해하기 위해, 우리는 먼저 그 제품의 포지셔닝을 명확히 해야 한다: 이는 "단기 고수익 신용"과 유사한 금융 상품으로 설계되었다.

STRC의 전체 이름은 Variable Rate Series A Perpetual Stretch Preferred Stock이다.

이는 우선주로서, 회사가 파산하거나 청산되더라도 일반 주식(MSTR)보다 우선적으로 지불될 권리가 있으며, 기본적으로 자본금이므로 회사는 이를 디폴트 처리할 수 없다(전통적인 부채가 아닌 자본금이기 때문이다).

STRC 기본 정보

STRC의 핵심 메커니즘은 다음과 같이 요약할 수 있다:

고정 가격: 마이크로스트래티지의 목표는 STRC의 2차 시장 가격을 가능한 한 $100(액면가) 근처에서 안정적으로 유지하는 것이다.

다양한 가격대에서의 STRC 배당 변화 가이드

변동 배당: STRC는 현재 연간 11.50%의 월 현금 배당을 지급하고 있다. 배당률은 또한 동적 조정 도구로 사용된다: 만약 STRC가 액면가 아래로 떨어지면, 마이크로스트래티지는 배당을 올려 더 매력적으로 만들고, 가격이 $101 이상일 경우(초과 수요를 나타냄), 배당률을 낮출 수 있다.

ATM 추가 발행 메커니즘: 이는 STRC가 수요를 비트코인으로 전환하는 가장 중요한 채널이다. 시장 수요가 강하고 STRC 가격이 $100에 도달하거나 약간 초과하면, 마이크로스트래티지는 "At-The-Market (ATM)" 프로세스를 시작한다. 회사는 새로운 STRC 주식을 시장에 직접 발행(즉, 판매)하여 초과 법정화폐 자금을 흡수하고 즉시 이러한 자금을 사용하여 비트코인 현물을 구매한다.

ATM을 통한 자금 조달 범위

이와 같은 설계를 통해 마이크로스트래티지는 비트코인 자체의 높은 변동성을 제거하고 전통적인 금융기관(예: 연금, 보험 기금 및 기업 재무 센터)에게 안정적이고 고수익의 법정화폐 안식처를 제공한다.

기관들이 STRC를 구매해 11.50%의 이자를 얻을 때, 실제로는 마이크로스트래티지의 비트코인 매입 계획에 대한 꾸준한 "탄약"을 제공하고 있는 것이다.

레버리지 관리 메커니즘: 이중 ATM 발행

STRC 발행 규모가 확대됨에 따라 시장에서는 자연스럽게 이 고정 수익 상품의 지속적인 발행이 마이크로스트래티지의 금융 레버리지를 통제 불능 상태로 만들 것인지에 대한 우려가 생길 것이다.

이 질문에 답하기 위해, 우리는 마이크로스트래티지의 또 다른 핵심 도구인 MSTR 보통주를 살펴봐야 한다. 마이크로스트래티지는 STRC와 MSTR을 자본 구조의 두 가지 의도적으로 짝지어진 구성 요소로 사용한다.

STRC는 안정성과 수익성을 추구하는 요구를 포착하고, MSTR 보통주는 비트코인 가격 변동성을 흡수하며 레버리지된 상승 가능성을 제공한다.

현재, 마이크로스트래티지는 총 다양한 우선주와 부채의 총액을 비트코인 준비 자산의 총 가치로 나눈 약 33%의 "증폭 비율"을 유지하고 있다.

이 레버리지 비율을 악화시키지 않으면서 STRC를 통해 대규모 자금을 조달하기 위해, 마이크로스트래티지는 병렬 이중 ATM 발행 전략을 채택했다.

하루 동안 STRC에 대한 시장 수요가 마이크로스트래티지가 $100 액면가로 $40백만의 STRC를 성공적으로 추가 발행하도록 만든다고 가정하자. 이는 회사의 대차대조표에 $40백만의 추가 부채와 같은 의무를 의미한다. 아무런 헤징 없이 회사의 레버리지는 증가할 것이다.

33%의 명시된 레버리지 비율을 유지하기 위해, 회사는 추가로 $1의 부채마다 $3의 비트코인을 준비금에 추가해야 한다.

따라서, 마이크로스트래티지가 동시에 MSTR 보통주의 ATM 발행을 시작한다고 가정하자. 회사는 $80백만 상당의 MSTR 주식을 추가 발행했다. 이 $120백만($40백만 STRC + $80백만 MSTR)은 모두 비트코인 구매에 사용되었다.

결과는 다음과 같다: 회사는 확장되었으며(추가 발행된 보통주로 인해 주가가 변하지 않는다고 가정), 비트코인 보유량이 증가했지만, 부채와 같은 자산이 총 자산에서 차지하는 비율은 여전히 안전한 33% 수준을 유지하고 있다.

이 메커니즘이 원활하게 작동하는 핵심 전제 조건은 MSTR 보통주의 프리미엄이다. 마이크로스트래티지 주식의 시가총액이 계속해서 비트코인 보유량의 순자산 가치(mNAV)보다 높다면(즉, mNAV가 1보다 크다면), 추가 주식 발행을 통한 비트코인 구매는 "두꺼운 희석" 형태이다.

MSTR 보통주 및 마이크로스트래티지 회사의 일부 정보

이는 총 주식 수가 증가했음에도 불구하고, 각 주식에 해당하는 비트코인(BPS) 수가 실제로 증가했다는 것을 의미한다. 2026년 3월 17일 기준, MSTR의 mNAV는 약 1.19를 유지하고 있다.

고정 수익 시장의 잠재력

운영 메커니즘이 성숙함에 따라, 이 자본 플라이휠의 처리량은 놀라운 속도로 확장되고 있다.

3월 9일, 마이크로스트래티지는 Omnibus Sales Agreement를 수정했다. 개정안은 단일 클래스의 증권이 단일 에이전트에 의해 하루에만 판매될 수 있다는 제한을 제거하여, 두 번째 에이전트가 지정되어 장 전후 거래 세션 동안 계속 판매를 실행할 수 있도록 했다.

이 운영 제약의 완화는 마이크로스트래티지가 암호화폐 시장의 24시간 거래 창 내에서 더 큰 자금 조달 유연성과 처리 공간을 확보할 수 있게 해준다.

숫자는 즉각적이다: 3월 9일~15일 단 일주일 동안 STRC는 11억 8천만 달러의 순수익을 창출했다.

최근 거래량을 기준으로 계산하면, 이 기계가 매일 흡수할 수 있는 자금 규모는 글로벌 비트코인 현물 시장 거래량의 약 1%를 커버할 수 있다. 매일 새롭게 생산되는 채굴량이 몇백 개에 불과한 것과 비교하면, 이 자금 흡수 능력은 비트코인의 원래 공급과 수요 균형을 완전히 바꾸어 놓았다.

더 큰 전통적인 금융 시장을 보면, SIFMA에 따르면 2024년 전 세계 고정 수익 시장의 미상환 규모는 약 145조 달러에 달할 예정이다.

비트코인을 기반으로 하는 STRC와 같은 고정 수익 상품이 전 세계 고정 수익 시장 자본 배분의 단 0.1%만 끌어들여도 수백억 달러에 달할 것이다.

전통적인 채권 시장의 규모는 매우 크고, 비트코인의 공급은 상대적으로 희소하다. 마이크로스트래티지가 두 시장 간에 준수하고 안정적인 차익거래 다리를 성공적으로 구축한다면, 대량의 전통적인 저축이 "익숙한 모습(즉, 월 배당 우선주)"으로 은연중에 비트코인의 기본 수요로 변환될 수 있다.

잠재적 위험

마이크로스트래티지의 운영 논리가 수학과 시장에서 큰 활력을 보여주었음에도 불구하고, 완벽하게 무위험인 금융 상품은 존재하지 않는다. 우리는 STRC 및 전체 시스템에 대해 객관적으로 가능한 위험을 평가해야 한다.

위험 1: 수익과 하락 간 비대칭성

STRC 투자자들에게 $100에 매입했을 때의 장기 잠재적 이득은 연간 배당 11.50%로 제한된다. 그러나 디지털 자산 시장의 변동성이 매우 크기 때문에, STRC는 단기적으로 5%에서 10%의 조정을 경험할 수 있다(예: 2025년 여러 시장 하락 동안, STRC는 일시적으로 $92 또는 $89까지 떨어졌다).

마이크로스트래티지는 배당률을 높여 매입을 유도하고 가격을 액면가로 되돌릴 것이지만, 단기 유동성이 필요한 투자자들에게 이 일시적인 할인은 실제 원금 손실로 이어질 수 있다.

위험 2: 비트코인 시장과의 강한 상관관계

STRC의 기본 신용이 마이크로스트래티지가 보유한 비트코인 자산 풀에 의존하기 때문에, 비트코인 가격이 급락하면 마이크로스트래티지의 전체 대차대조표가 악화되고 STRC의 신용 위험이 증가하여 단기적인 패닉 매도를 촉발할 수 있다.

이로 인해 명목상 "안정적인" 자산이 극단적인 시장 상황에서 미국 국채와 같은 절대적인 헤지 기능을 제공하지 못하게 된다. BTC를 보유한 투자자들은 이자 지급 원금과 위험 포지션 모두에서 손실을 겪게 된다.

위험 3: 시장 신뢰의 침식 피드백

어떤 이유로 STRC가 장기간 할인 상태(예: $90로 떨어져 며칠 동안 회복되지 않음)에 머물 경우, 시장 신뢰가 저하될 수 있다. 투자자들은 액면가로 돌아갈 수 있는 능력을 의심하며 시장 참여를 주저하고, 이는 더 많은 손절 매도를 촉발할 수 있다.

이러한 심리적 기대치의 악화는 강력한 외부 개입(예: 배당률의 큰 폭 증가 또는 비트코인 자체의 급격한 상승) 없이는 반전되기 어렵다.

위험 4(극단적 시나리오): 수년간의 깊은 약세장

이것은 경제학자 피터 슈иф트 등이 마이크로스트래티지 모델을 "재귀적 부채"라고 비판하는 핵심 근거이기도 하다. 만약 비트코인이 수년간의 깊은 약세장에 진입한다면:

• MSTR 프리미엄(mNAV)이 1 아래로 떨어져, 마이크로스트래티지가 추가 주식 발행을 통해 레버리지를 균형을 맞출 수 없게 될 것이다.

• STRC 가격이 장기간 액면가 이하로 머물며, 마이크로스트래티지는 가격을 유지하기 위해 계속해서 배당률을 높여야 하며, 이로 인해 고정 비용이 계속 증가할 것이다.

• 마이크로스트래티지는 현재 22억 5천만 달러의 현금 준비금을 보유하고 있다. 현재 배당 지급 규모를 기준으로, 이 현금은 신규 주식 발행이나 코인 판매 없이 약 25개월 동안 배당 지급을 지원할 수 있다.

• 만약 약세장이 25개월 이상 지속되고 준비금이 소진되면, 마이크로스트래티지는 STRC 배당을 중단(이는 월가에서 구축한 신용 시스템을 직접적으로 파괴할 것임)하거나, 비트코인 현물 보유량을 팔아 법정화폐 이자를 지급해야 하는 선택에 직면하게 될 것이다.

이는 Terra Luna와 유사한 사기인가? 2022년 UST 붕괴를 촉발한 급속한 죽음의 소용돌이와 비교하면, 마이크로스트래티지의 메커니즘은 더 견고해 보인다.

루나 붕괴

UST는 엄격한 환매를 약속하는 스테이블코인이므로, 한 번 고정이 풀리면 알고리즘 수준에서 무제한 발행과 대규모 유출이 촉발된다; 반면 STRC는 본질적으로 우선주이며 원금 상환에 대한 엄격한 의무가 없으며, 마이크로스트래티지는 2년 이상의 현금 버퍼 기간을 가지고 있다. 따라서 최악의 시나리오가 발생하더라도, 붕괴 과정은 며칠 내에 급격히 진행되지 않고 느린 마찰적 소비로 진행될 것이다.

결론

금융공학 관점에서, 마이크로스트래티지의 STRC는 매우 공격적이면서도 검증된 혁신이다. 매월 배당률을 동적으로 조정하고 거대한 현금 버퍼 풀을 활용해 고도로 변동성이 큰 비트코인을 전통적인 펀드들이 수용할 수 있는 단기 고수익 신용 상품으로 성공적으로 포장했다.

안정적인 수입을 추구하는 모든 달러의 욕망은 비트코인 현물 가격을 상승시키는 실제 모멘텀으로 변환되고 있다.

장기적으로 비트코인에 대해 낙관적인 투자자들에게 있어, 현재 가장 큰 장기적 위험은 아이러니하게도 시스템이 "너무 잘 작동하는 것"일지도 모른다.

2026년 3월 기준, 마이크로스트래티지의 비트코인 보유량은 전체 네트워크 순환 공급량의 3.6%를 차지하고 있다. STRC와 이를 지원하는 도구들이 전통적인 자금을 계속 끌어들이면서, 마이크로스트래티지의 코인 보유 집중도는 더욱 높아질 것이다.

단일 회사가 엄청난 양의 칩을 통제하는 이 상황은 어느 정도 비트코인의 "탈중앙화된, 검열 저항성 있는 디지털 금"이라는 기본적인 서사에 영향을 미치고 있다.

수조 달러의 전통적인 고정 수익 자금이 STRC와 같은 고도로 중앙집중화되고 금융화된 채널을 통해 간접적으로 유입될 때, 비트코인 가격은 전례 없는 지원을 받게 될 것이다.

하지만 이 역사적인 과정에서, 비트코인은 사이버펑크들의 탈중앙화 실험에서 월가의 자본 구조의 일부로 진화하고 있다.