저자: Ada, Shenchao TechFlow

로빈후드는 이상한 분열을 겪고 있습니다.

2월 10일 미국 주식 시장이 마감된 후 이 소매 거래 플랫폼은 흠잡을 데 없어 보이는 성적표를 내놓았습니다. 연간 매출은 미화 45억 달러로 전년 대비 52% 증가해 사상 최고치를 기록했습니다. 희석주당순이익은 2.05달러였습니다. 순예금은 4분기 160억 달러를 포함해 2025년 680억 달러로 사상 최대치를 기록했다. Robinhood Gold 가입자는 420만 명이라는 기록을 세웠습니다.

CEO Vlad Tenev는 실적 발표에서 "우리는 금융 슈퍼 애플리케이션을 구축하고 있습니다."라고 열정적으로 말했습니다.

그러나 주가는 시간 이후 7% 하락했습니다. 연간 하락세와 함께 Robinhood 주가는 10월 최고치에서 절반으로 떨어졌습니다. 방금 역사상 최고의 성과를 달성한 회사는 4개월 만에 가치가 절반으로 줄었습니다.

무엇이 문제인가요?

재무 보고서를 주의 깊게 살펴보면 암호화폐 거래 수익은 2억 2,100만 달러로 전년 대비 38% 급감했습니다.

이 수치는 지난해 같은 기간에는 3억 5700만 달러, 전 분기에는 2억 6800만 달러였습니다. 4분기까지 Robinhood App의 암호화폐 거래량은 전년 대비 절반으로 감소한 340억 달러에 불과했습니다.

소매 투자자들이 거래를 중단했습니다. 비트코인은 126,000에서 65,000으로 떨어졌고 FOMO는 사라지고 두려움으로 대체되었습니다. 앱을 열면 녹색과 빨간색이 보입니다. 앱을 종료하는 것이 가장 합리적인 선택입니다.

이것이 Robinhood의 딜레마입니다. 핵심 사업은 점점 좋아지고 있지만 시장은 점점 악화되는 부분에만 집중하고 있다는 것입니다.

45억 수익 중 암호화폐는 얼마나 기여하나요?

Robinhood의 수익 구조를 살펴보면 정체성 변화가 일어나고 있음을 알 수 있습니다.

4분기 거래 수수료 수입은 미화 7억 7,600만 달러로 전년 동기 대비 15% 증가했습니다. 그 중 옵션 거래는 3억 1400만 달러로 41% 증가했습니다. 주식 거래는 9,400만 달러로 54% 증가했습니다. 기타매매수익은 1억4700만원으로 3배나 늘었다. 유일하게 발목을 잡고 있는 것은 암호화폐였으며, 이는 3억 5,800만 달러에서 2억 2,100만 달러로 급락했습니다.

순이자 수입은 이자 수익 자산과 증권 대출 활동의 증가에 힘입어 39% 증가한 4억 1,100만 달러를 기록했습니다. 골드 멤버십 구독 수익은 5,000만 달러로 56% 증가했습니다.

한 해 전체를 살펴보면, 총 수익에서 암호화폐 거래 수익이 차지하는 비중은 2024년 4분기 약 35%에서 2025년 4분기 17%로 감소했습니다.

Robinhood는 이러한 추세를 알고 있습니다.

지난해에는 카테고리를 대폭 확장해 왔습니다. 예측 시장은 출시 첫 해에 120억 건의 계약 거래를 했고, 4분기에만 거래량이 두 배 이상 증가했습니다. 선물 거래에는 주가 지수, 에너지, 금속 및 암호화가 포함됩니다. 골드 카드 소지자 수가 100만 명을 향해 달려가고 있습니다.

이르면 2025년 3분기 실적 회의에서 회사 경영진은 "현재 연간 수익이 미화 1억 달러를 초과하는 11개 사업 부문을 보유하고 있습니다"라고 밝혔습니다.

즉, 암호화만 보지 마세요. 하지만 월스트리트는 암호화폐에 집착하고 있습니다.

비트코인의 그림자가 된 중개업

5일 전 발표된 Strategy의 재무 보고서를 연상시키는 모습입니다.

Strategy의 단일 분기 순손실은 미화 124억 달러였으며, 이는 거의 모두 비트코인의 4분기 가격 하락으로 인한 실현되지 않은 손상에서 비롯되었습니다. 세일러는 비트코인의 하락은 선물이며 모든 하락세는 매수 기회라고 말하면서 신경 쓰지 않습니다.

로빈후드는 정반대입니다. 비트코인을 보유하지 않고, 가격 위험을 감수하지 않으며, 생존을 위해 코인을 구매하기 위해 부채 발행에 의존하지 않습니다. 단지 거래 플랫폼일 뿐이며 처리 수수료를 받습니다.

그러나 비트코인이 하락하고 개인 투자자가 거래를 중단하면 처리 수수료가 사라집니다.

전략은 비트코인 가격에 달려 있습니다. Robinhood는 비트코인 ​​변동성에 힘입어 살아갑니다. 두 회사는 완전히 다르게 보이지만 그 이면에는 동일한 내용, 즉 암호화폐에 대한 소매 투자자의 감정에 의존하고 있습니다.

전략은 가격 방향에 베팅하고 Robinhood는 카지노 트래픽에 베팅합니다. 즉, 비트코인이 떨어지면 카지노는 황량해진다. 두 모드 모두 패배합니다.

데이터는 이러한 판단을 확증해 줍니다. Strategy의 MSTR은 76% 하락했으며 비트코인 ​​대비 레버리지는 1.6배입니다. 로빈후드 주가는 10월 최고치보다 약 50% 하락했고, 같은 기간 비트코인은 48% 하락했다. 두 곡선이 거의 겹칩니다.

하나는 비트코인의 레버리지 매수 포지션이고, 다른 하나는 비트코인의 등가격 콜 옵션입니다. 주제는 동일합니다. 암호화폐 시장의 온도입니다.

'기록 설정'의 함정

Robinhood의 재무 보고서에는 '기록'이라는 단어가 여러 번 등장합니다. 연간 수익을 기록하고, 조정 EBITDA를 기록하고, 순입금을 기록하고, 골드 회원을 기록하고, EPS를 기록합니다.

이 숫자는 실제입니다.

Strategy의 재무 보고서에도 '기록 경신'이라고 적혀 있습니다. 비트코인 보유량을 기록하세요. 현금 보유액을 기록하십시오. BTC 수익률을 기록하세요. 하지만 주가는 76% 하락했습니다.

'기록'은 강세장에서는 메달이고 약세장에서는 비문이다. 이는 귀하가 가장 높은 지점에 있었음을 알려줄 뿐, 다음에 무슨 일이 일어날지는 알려줄 수 없습니다.

Robinhood의 4분기에는 주요 지표가 공개되었습니다. 월간 활성 사용자(MAU)가 작년 같은 기간의 1,490만 명에서 1,900만 명 감소한 1,300만 명으로 감소했습니다.

사용자가 떠납니다.

회사의 플랫폼 보관 자산은 주가 및 환율 상승으로 인한 시장 가치 확대에 힘입어 전년 대비 68% 증가했습니다. 순예금의 연간 증가율은 연초 30%+에서 4분기 19%로 둔화되었습니다. 이는 돈이 더 느린 속도로 유입되고 있음을 의미합니다. 인원이 점점 줄어들고 있어요.

이것은 전략이 직면한 구조와 동일한 문제입니다. 강세장에서는 가격 상승, 거래 활성화, 수익 증가, 사용자 증가, 주가 상승 등 모든 지표가 자체적으로 강화됩니다. 약세장에서는 모든 링크가 반전됩니다.

플라이휠은 반대 방향으로 회전할 수 있습니다. Robinhood에는 자체 플라이휠도 있습니다.

복호화: 큰 도박

로빈후드는 분명히 이 사실을 알고 있습니다. 지난 12개월 동안 Robinhood의 전략은 한 문장으로 요약될 수 있습니다. 즉, 암호화폐에 대한 의존도를 줄이고 인프라를 두 배로 늘리는 것입니다.

모순처럼 들리지만 논리는 매우 명확합니다.

소득 측면에서는 다각화를 위해 노력하세요. 예측 시장, 선물, 공매도, 골드 카드, 은행, 은퇴 계좌, 해외 진출 등

인프라 측면에서는 이를 심화하기 위해 열심히 노력하세요. 지난해 세계에서 가장 오래된 암호화폐 거래소인 비트스탬프(Bitstamp)를 인수하면서 거래량이 두 배로 늘었습니다. 유럽에서 2000개의 토큰화된 주식 출시. 인도네시아 증권사 및 암호화폐 플랫폼 인수 계약을 체결했습니다.

Robinhood는 Coinbase의 2022년 교훈에서 교훈을 얻었습니다.

Coinbase는 수익 구조가 너무 단일했기 때문에 지난 약세장에서 거의 죽을 뻔했습니다. 암스트롱은 재건축에 2년을 보냈습니다. Tenev는 약세장이 닥치기 훨씬 전에 다각화를 시도합니다.

그러나 시간은 그의 편이 아닙니다. Robinhood의 2026년 조정 운영비 및 주식 기반 보상 예산은 26억 달러에서 27억 2,500만 달러로 전년 대비 약 18% 증가했습니다. 이 자금은 국제적 확장, 신제품 연구 및 개발, 인수 및 통합에 사용될 것입니다. 암호화폐의 겨울이 계속되고 전통적인 중개 사업이 충분히 빠르게 성장하지 못하면 비용 확대와 수익 둔화로 인해 이윤이 압박될 것입니다.

장부에는 약 43억 달러의 현금 및 현금 등가물이 남아 있는데, 이는 오랫동안 소각할 수 있을 만큼 충분합니다. 하지만 전략과 마찬가지로 '살아남는 것'과 '성장하는 것'은 서로 다른 것입니다.

추운 겨울의 암호화된 온도계

Strategy와 Robinhood의 재무 보고서를 함께 보면 비트코인 약세장에 빠지는 두 가지 방식을 볼 수 있습니다.

전략은 만성질환입니다. 비트코인은 상승하지 않고 플라이휠 회전도 멈췄지만 보유 현금 22억 5천만 달러는 2년 반 동안 지속될 수 있습니다. 시간은 있지만 시간은 믿음을 소모합니다.

로빈후드는 급성 반응을 보입니다. 암호화폐 수익은 한 분기에 38% 급락했고 월간 활성 사용자는 190만 명을 잃었지만 다른 비즈니스는 성장하고 있습니다. 죽지는 않지만 아플 것입니다.

두 회사의 공통점은 둘 다 자신의 운명에 있어 가장 중요한 변수를 통제할 수 없다는 것입니다.

전략은 비트코인 가격을 통제할 수 없습니다. Robinhood는 개인 투자자의 감정을 통제할 수 없습니다. 최종 분석에서는 비트코인 가격에 따라 개인 투자자들의 심리가 결정됩니다.

이 업계의 모든 사람들은 알파가 있는 척하지만 실제로는 베타만 있습니다. 베타는 비트코인입니다. 비트코인이 상승하면 모두가 천재가 됩니다. 비트코인은 하락하고 있으며 모두가 알몸으로 수영하고 있습니다.

로빈후드는 2025년에 기록을 세웠지만 그 어떤 기록도 암호화폐 사업 쇠퇴의 고통을 감출 수 없을 것 같습니다.

지금 테네브가 직면한 문제는 표준적인 답이 없는 질문입니다.

이제 로빈후드는 이제 막 도박을 끊은 카지노 주인과 같습니다. 문제가 무엇인지 알고 조치를 취하고 있지만 강세장에서 한때 받은 배당금은 약세장에서 빚으로 변했다.

Robinhood의 경우 실제 테스트는 강세장에서의 기록이 아니라 약세장의 바닥입니다.

아직은 바닥이 어디인지 아는 사람이 없습니다.